Является ли криптовалюта ценной бумагой? (Часть V: Регуляторный ландшафт в 2025 году)

Является ли криптовалюта ценной бумагой? (Часть V)

Редакционная статья ниже написана Алексом Форендом и Майклом Хандельсманом для Kelman.Law.

Регулирующая среда США для цифровых активов в 2025 году остается фрагментированной, ориентированной на политику и зависящей от меняющихся административных приоритетов. Хотя суды предоставили некоторую ясность — особенно в отношении вторичных рыночных транзакций и различия между токенами и инвестиционными контрактами — федеральная регулирующая архитектура все еще определяется больше позицией агентств, чем по закону. Эта часть исследует ключевых игроков, их текущие подходы и статус законодательных инициатив на конец 2025 года.

Исполнение SEC в 2025 году

SEC продолжает оказывать значительное влияние на индустрию цифровых активов, хотя его позиция изменилась заметно с пиковых лет усиленного правоприменения. Агентство все еще отдает приоритет делам, связанным с незарегистрированными биржами, платформами стейкинга как услуги, продажей токенов, связанной с фандрайзингом, и кампаниями по росту на основе эирдропов, отражая фокус на посредниках и промо-кампаниях, а не на децентрализованной протокольной активности.

Несмотря на это, 2025 год продемонстрировал заметные признаки сдержанности. Руководство высшего звена выступало с поддержкой криптовалют речами, и комиссия создала Крипто рабочую группу, целью которой является перемещение агентства от регулирования через правоприменение к разработке всеобъемлющей регулирующей структуры. Примечательно, что SEC недавно исключила цифровые активы из своих приоритетов на 2026 год, сигнализируя, что сектор больше не считается особым рисковым направлением, требующим повышенного внимания.

Эти изменения свидетельствуют о растущем признании — как внутри агентства, так и в более широкой регулирующей экосистеме — что агрессивное правоприменение не заменяет собой согласованную законодательную структуру.

Тем не менее, тон SEC не является юридической гарантией. Приоритеты правоприменения меняются с администрациями, и без явного федерального законодательства, текущая умеренность остается вопросом политической дискретности, а не обязательным законом. В результате, индустрия не может полагаться на то, что более мягкий подход сохранится бесконечно.

Юрисдикция CFTC против SEC

Двойная юрисдикция стала определяющей особенностью регулирования цифровых активов в США. CFTC последовательно занимает позицию, что большинство токенов — особенно те, что имеют децентрализованные или товароподобные характеристики — являются товарами по Закону о товарных биржах. SEC, напротив, рассматривает многие токены как инвестиционные контракты, особенно когда они связаны с ранней стадией экосистем, развитием, инициированным эмитентом, или фандрайзинговой деятельностью.

Так как токен может быть как товаром, так и частью инвестиционного контракта, регулирование часто перекрывается. Это наиболее заметно в все более распространенных категориях, таких как:

• Деривативы DeFi, где автоматизированные протоколы могут облегчать свопы или маржинальные экспозиции;
• Рынки бессрочных фьючерсов, которые четко подпадают под юрисдикцию деривативов CFTC, но могут включать токены, распространяемые через сделки, регулируемые SEC; и
• Услуги стекинга или валидатора, которые могут затрагивать как вопросы инвестиционных контрактов (под SEC), так и товарные сервисные соглашения (под CFTC)

Эта двойственность создает постоянную неопределенность. Участники рынка часто оказываются вынуждены одновременно ориентироваться на два федеральных режима, даже когда статутные мандаты агентств не полностью совпадают.

Ожидающее федеральное законодательство

Конгресс продолжает обсуждать несколько законопроектов о структуре рынка цифровых активов, включая версии того, что обычно называют федеральным законом CLARITY. Хотя детали различаются в разных предложениях, эти законопроекты в целом стремятся:

1. Определять, когда токен переходит от ценной бумаги к товару, предоставляя эмитентам путь к выходу из юрисдикции SEC после достижения порогов децентрализации.
2. Создать федеральный режим регистрации для эмитентов “цифровых товаров”, позволяя проводить предложения токенов в соответствии с требованиями без автоматического применения законодательных рамок по ценным бумагам.
3. Уточнить требования к регистрации и надзору бирж, четко определяя, когда платформы подпадают под контроль SEC или CFTC.

Несмотря на растущий двупартийный интерес, ни одно из этих предложений пока не стало законом. Хотя закон GENIUS конкретно регулирует стейблкоины, по состоянию на 2025 год ни одна унифицированная федеральная регуляторная структура не управляет цифровыми активами в целом. Вместо этого ландшафт США остается лоскутным одеялом из интерпретаций агентств, правоприменительных дел, судебных решений и административных рекомендаций.

В отсутствие федерального законодательства, штаты продолжают заполнять пробелы, принимая законы о денежных переводах, режимы лицензирования виртуальных валют, статуты цифровых активов и рамки для защиты прав потребителей. Результатом является многосторонняя проблема соблюдения, при которой компании должны ориентироваться как в федеральной неопределенности, так и в фрагментации от штата к штату.

Заключение

К концу 2025 года регулирование криптовалют в США находится на переломном этапе. Тон SEC смягчился, CFTC сохраняет товароориентированный подход, а Конгресс демонстрирует реальную — хоть и еще не реализованную — динамику в создании всеобъемлющей рамки.

Но до тех пор, пока законодательство не установит четкие линии полномочий и последовательный путь для выпуска токенов и работы бирж, регулирующая неопределенность будет продолжать формировать индустрию. Практическая реальность для разработчиков, бирж, валидаторов и инвесторов заключается в том, что соблюдение остается движущейся целью, требующей тщательного внимания как к развивающемуся прецедентному праву, так и к изменяющимся приоритетам агентств.

Оставаться в курсе и соблюдать требования в этом развивающемся ландшафте важно как никогда. Являетесь ли вы инвестором, предпринимателем или бизнесом, вовлеченным в криптовалюту, наша команда готова помочь. Мы предоставляем юридические консультации, необходимые для навигации в этих захватывающих событиях. Если вы полагаете, что мы можем помочь, запланируйте консультацию здесь.