Разбор: Соглашение на $11 миллиардов по хостингу HPC между Applied Digital и CoreWeave

Соглашение Applied Digital на $11 млрд с CoreWeave

Следующий гостевой пост поступил от Bitcoinminingstock.io, универсального центра для всего, что связано с акциями майнинга биткоина, обучающими инструментами и инсайтами индустрии. Первоначально опубликовано 5 сентября 2025 года, автором является Синди Фэн.

Акции майнинга биткоинов с участием в AI/HPC были одними из крупнейших победителей с начала года. IREN, Cipher и Hut 8 — среди самых обсуждаемых имен в сети X. TeraWulf также привлёк внимание после объявления о многомиллиардной сделке по хостингу с Fluidstack при поддержке Google. Но об одной компании на X не упоминается часто. Эта компания — Applied Digital (Nasdaq: APLD), на данный момент занимает 7-е место по рыночной капитализации на нашем сайте.

На прошлой неделе Applied Digital объявила, что CoreWeave воспользовалась дополнительными опциями аренды, что прогнозируется принесет $11 миллиардов доходов (нагрузка критической ИТ в 400 МВт) за срок аренды. Это делает её одной из крупнейших известных сделок по доходам среди публичных компаний, занимающихся майнингом биткоинов, наравне с контрактами HPC, заключёнными с Core Scientific и TeraWulf.

Когда я впервые отметил Applied Digital в прошлом сентябре в “Как биткоин-майнеры используют золотую лихорадку AI (Часть 2)“, я отметил, что компания вела переговоры о подписании сделки на 400 МВт в области гипермасштабирования, и 90% сделки были согласованы. Для инвесторов, которые действовали быстро, акции выросли более чем на 300% с момента того упоминания. Это не победный круг. Скорее, это подталкивает к пересмотру того, что уже учтено, и того, что может быть упущено. Так что давайте погрузимся в это!

Трансформация компании: от майнинга к цифровой инфраструктуре

Штаб-квартира в Далласе, штат Техас, компания Applied Digital претерпела фундаментальные изменения в своей бизнес-модели. Ранее участвуя в самостоятельном майнинге, компания больше не занимается собственным майнингом и переориентировалась на бизнес, полностью сосредоточенный на хостинге, обслуживая как клиентов блокчейн, так и клиентов в области высокопроизводительных вычислений (HPC).

*Как указано в её отчете за финансовый год 2025, компания классифицировала свой бизнес по облачным услугам как “удерживаемый для продажи” и отразила его в прекращенной деятельности. В результате, сегмент HPC Applied Digital теперь состоит исключительно из хостинговых услуг, которые являются совместными колокациями.

Текущие операции компании в основном базируются в Северной Дакоте, с следующим размещением центров обработки данных:

• Джеймстаун, Северная Дакота: 106 МВт хостинговой мощности, посвященной майнингу криптовалюты, работает на полную мощность.
• Эллендэйл, Северная Дакота: 180 МВт мощности для хостинга криптовалютного майнинга уже в сети, а также отдельный кампус HPC, Polaris Forge 1, в разработке. Этот кампус должен обеспечить 400 МВт мощности HPC для CoreWeave в трех этапах: 1) Первая установка на 100 МВт: будет готова к работе к 4 кварталу 2025 года. 2) Вторая установка на 150 МВт: ожидается к середине 2026 года. 3) Третья установка на 150 МВт: планируется к 2027 году.

За финансовый год, заканчивающийся 31 мая 2025 года, Applied Digital отчиталась о $51,84 миллиона в качестве общего дохода, который состоит из $63,92 миллиона от услуг хостинга в блокчейне, при этом потеря в размере $12,08 миллиона от прекращенной деятельности по облачным услугам. Бизнес по хостингу HPC еще не начал приносить доход. Однако с приближением этапов строительства и заключенными долгосрочными договорами аренды компания позиционируется для изменений. Учитывая, что её контракт на хостинг криптовалют ограничен одним клиентом с оставшимся сроком около 2,5 лет, ожидается, что хостинг HPC станет доминирующим источником дохода в ближайшие годы.

Внутри сделки на $11 млрд: один гипермасштабер, три здания, несколько фаз

CoreWeave, гипермасштабер, который стал известен в 2024 году благодаря своим знаковым контрактам с Core Scientific, теперь стал центральной частью трансформации хостинга HPC Applied Digital. Две компании подписали три долгосрочных договора аренды, в общей сложности 400 МВт критической инфрастуктурной мощности. Эти аренды охватывают примерно 15 лет и структурированы как соглашения о фиксированных платежах, предоставляя предсказуемые поток доходов, не зависящие от рыночной волатильности или переменного спроса.

Первоначальное объявление было сделано 2 июня 2025 года, в котором говорилось о 2 арендах и в общей сложности 250 МВт хостинга HPC. Одно здание на 100 МВт (ELN02) будет готово к обслуживанию к 4 кварталу 2025 года, в то время как второе здание на 150 МВт (ELN03) находится в стадии строительства и ожидается в середине 2026 года. Эти две аренды сами по себе составляют примерно $7 миллиардов общего дохода.

29 августа 2025 года, Applied Digital объявила, что CoreWeave воспользовалась опцией на дополнительное здание в 150 МВт. Ожидается, что это третье здание (ELN04) будет введено в эксплуатацию в 2027 году, что приводит общий доходный обязательство к сумме $11 миллиардов.

Интересно, что все три аренды расположены в Polaris Forge 1, кампусе с доступом к более чем 1 ГВт потенциальной мощности. Это сигнализирует о потенциальной возможности расширения Applied Digital далеко за пределы начальных 400 МВт по контракту, если к делу присоединятся другие гипермасштаберы.

Финансирование строительства: привлечение капитала ускоряется, но с усложнением

Реализация масштабных аренд таких как эти требует значительного начального капитала. На 31 мая 2025 года Applied Digital имела $44,9 миллиона в свободных денежных средствах и эквивалентов. Хотя этого недостаточно для финансирования расширения Эллендэйл от начала до конца, компания преследует микс финансовых механизмов для поддержки строительства. За финансовый год было привлечено более $874,7 миллиона, что на 496% больше, чем в предыдущие годы.

Крупные раунды финансирования включали $160 миллионов частного размещения при поддержке NVIDIA и связанных компаний, $450 миллионов конвертируемой ноты, $375 миллионов финансирования с Sumitomo Mitsui Banking Corporation («SMBC») и многочастичный инвестиционный обязательство на $900 миллионов инвестиционное обязательство от Macquarie Asset Management. Эти сделки сопровождались предоставлением варрантов для CoreWeave и Macquarie, что ещё больше усложняет структуру капитала. Другие дополнительные средства были получены от депозитов клиентов, продажи активов и капитала, привлеченного через программы ATM.

Все вместе, эти инструменты предлагают путь для строительства Эллендэйл, но также добавляют сложности, вводя риски размытия, несколько классов привилегированных акций, конвертируемый долг и долгосрочные обязательства по аренде. Инвесторам следует внимательно следить за затратами на проценты, триггерами размытия и навесами варрантов.

Заключительные мысли: стоит ли покупать $APLD сейчас?

Applied Digital быстро позиционируется как серьёзный игрок в пространстве хостинга HPC. Её 15-летний контракт на $11 миллиардов с CoreWeave предлагает редкую обозримость на рынке, полном LOI и хайпа. Первые доходы от HPC ожидаются в ближайшие месяцы, а остальное наращивание ожидается до 2027 года. В недавнем звонке по доходам руководство также раскрыло текущие переговоры с другими гипермасштаберами, что предполагает, что трубопровод может вырасти за пределы CoreWeave.

При цене $14,38 за акцию рыночная капитализация компании составляет ~$3,76 миллиарда. Основываясь на доходах за финансовый год 2025 ($51,9 миллиона), текущий коэффициент P/S выглядит завышен, около ~72.5x. Но проекции на будущее предлагают контекст: при полном строительстве мощности 400 МВт от CoreWeave могли бы приносить ~$733 миллиона ежегодно, плюс $63 миллиона от хостинга майнинга криптовалют. Предполагая скромную маржу EBITDA в 50%, Applied Digital могла бы производить ~$400 миллионов EBITDA. Основываясь на текущей стоимости предприятия в $4,42 миллиарда, это переводится в будущий коэффициент EV/EBITDA около ~11,1x и коэффициент EV/revenue около ~5,7x. Это не дешево, но более обоснованная оценка для бизнеса с фиксированными многолетними видимыми потоками денежных средств.

Это модель не для всех. Applied Digital не занимается собственным майнингом биткоинов и не держит биткоин, поэтому она не захватите рост BTC, как делают вертикально интегрированные майнеры. Вместо этого, её ценность заключается в повторяющихся доходах, исполнении мощностей и экономике долгосрочной аренды. Для инвесторов, ищущих участие в строительстве HPC, с меньшей волатильностью и более ясными потоками денежных средств, Applied Digital предлагает ощутимую игру в этой сфере. Но для тех, кто ищет участие в биткоине, вы можете найти лучшее участие в другом месте.