Понимание обновления SEC в августе 2025 года в отношении ставок криптовалюты

Следующая редакционная статья написана Алексом Форехэндом и Майклом Хэндлсманом для Kelman.Law.

Что охватывает заявление

Заявление расширяет понимание Протокольного Стекинга, разъясняя обращение с ликвидным стекингом, где вкладчики получают Стейкинг Токен Квитанцию (СРТ) в обмен на стекинг Обеспеченных Крипто Активов с участием стороннего поставщика услуг или на основании протокольного соглашения.

Персонал занимает позицию, что, если соблюдены строгие фактические условия, деятельность по ликвидному стекингу — как определено — не составляет предложения или продажи ценных бумаг согласно Разделу 2(a)(1) Закон о ценных бумагах или Разделу 3(a)(10) Закона о фондовых биржах.

Ключевые предположения включают то, что поставщики выполняют только административные/канцелярские роли, не принимают дискреционные решения о стекинге, такие как когда, сколько и что стейкать, и не гарантируют доход, таким образом избегая ключевых аспектов «усилий других» и «ожидание прибыли» в рамках Кейс Howey.

Как это связано с заявлением от мая

Заявление августа явно строится на более раннем Заявлении о Протокольном Стекинге, которое мы ранее обсуждали, адресованное одиночному стекингу, кастодиальному стекингу и делегированному стекингу. Чтобы прочитать наше обсуждение Заявления Комиссии по протокольному стекингу, см. здесь.

Новая инструкция подтверждает, что специфические модели ликвидного стекинга, когда они разработаны, чтобы воспроизводить эти же фактологические модели, также попадают в ту же узкую оговорку — но только если они строго соответствуют предположениям персонала.

Что охвачено и что не охвачено

Охвачено:

• СРТ, выпущенные вкладчикам как квитанции (а не контракты инвестирования) за стекинг токенов;
• Кастодиальный или протокольный ликвидный стекинг, где поставщик просто удерживает токены, стейкает их, выпускает/выкупает СРТ и взимает плату, без осуществления дискреции или предоставления гарантий.

Не охвачено:

• Соглашения, где поставщики осуществляют дискрецию по поводу того, когда, стоит ли или сколько стейкать;
• Модели, где СРТ используются для дальнейшего генерирования дохода в согласии с дискрецией поставщика;
• Функции, отклоняющиеся от определённых предположений (например, гарантии вознаграждения, централизованный выбор операторов узлов).

Если эти предположения строго не соблюдаются, вид safe-harbor от персонала Комиссии более не применяется.

Как Комиссия применяет Howey в контексте ликвидного стекинга

Персонал рассматривает СРТ как квитанции — аналогично складским квитанциям — подтверждающие владение зологовым активом, не как ценные бумаги, поскольку закрепленный криптоактив не является ценной бумагой.

Тест сосредоточен на том, существуют ли предпринимательские или управленческие усилия других, которые генерируют доход. Согласно заявлению, Провайдеры ликвидного стекинга действуют как агенты, а не как инвестиционные управляющие—они удерживают активы, стейкают по протоколу, выпускают/выкупают токены квитанции и взимают плату, но не управляют решениями по стекингу или гарантируют доходность, тем самым не дотягивая до критерия “усилия других”.

Практические последствия и оговорки

Как и в случае с более ранним Заявлением о Протокольном Стекинге, руководство по ликвидному стекингу не является обязательным к исполнению и отражает только мнение персонала корпорации Фин, и оно сильно зависит от фактических обстоятельств, с детальными предположениями, которые должны быть соблюдены точно.

Как заметила комиссар Креншоу, отклонение от любого из этих предположений выводит деятельность “из рамок этого заявления”.

Ни одно заявление — ни от 29 мая, ни от 5 августа — не предоставляет safe harbor для “стекинга” стейблкоинов, реипотекации или моделей стекинга в децентрализованных автономных организациях (DAO), основанных на управлении; для таких моделей требуется отдельный юридический анализ.

Резюме

Заявление Комиссии от 29 мая 2025 года изложило узкое мнение персонала Комиссии о том, что определённые модели протокольного стекинга, лишенные управленческой дискреции, не являются ценными бумагами. Заявление от 5 августа 2025 года расширяет это мнение на определённый класс соглашений о ликвидном стекинге, но только когда поставщики выполняют сугубо административные роли, а СРТ служат квитанциями, а не инвестиционными средствами.

Ни одно из заявлений не охватывает доходность стейблкоинов, рестекинг или стекинг DAO, привязанный к управлению или делегированному принятию решений. Юридический риск сохраняется, если поставщики вводят дискрецию, гарантии или дополнительные услуги за пределами узкой административной структуры.

Наша фирма регулярно консультирует по структуре токенов, дизайну протоколов стекинга, моделям управления DAO и криптосервисам. Мы помогаем клиентам соответствовать эволюционирующим взглядам персонала Комиссии — проводим оценки рисков на базисе Howey, разрабатываем условия, соответствующие регуляторным стандартам, и готовимся к потенциальному обзору от Комиссии.

Свяжитесь с нами здесь, чтобы обсуждать вашу модель стекинга, выпуск токенов или структуру управления в свете последних заявлений Комиссии.

Эта статья изначально появилась на сайте Kelman.law.