CIO компании Bitwise Мэтт Хоуган оспаривает теорию «товарного блочного пространства»

CIO Bitwise: мы пока не знаем, что произойдет, когда криптовалюта достигнет триллионного уровня

В недавнем посте на X Мэтт Хоуган оспорил распространенное мнение о том, что блокчейн первого уровня (L1) ведет себя как взаимозаменяемая инфраструктура. Хотя комиссии за транзакции остаются низкими в основных сетях, он предположил, что сегодняшняя ценовая среда может отражать избыточную мощность, а не постоянную коммодитизацию.

«В криптовалютной среде все чаще звучит мнение, что блокчейн первого уровня является товаром. Я задаюсь вопросом, не ошибочно ли это», — написал Хоуган.

Он продолжил:

«Инфраструктура станет товаром, если она является товаром. Но на самом деле это не то, что мы наблюдаем сейчас с Layer 1. Вместо этого мы видим, что подавляющее большинство институционального строительства происходит на очень небольшом количестве цепочек (Ethereum, Solana и т. д.), при этом интерес к строительству на двадцатой по величине L1 практически отсутствует».

Более простое объяснение, добавил Хоуган, заключается в том, что сети высшего уровня просто создали больше пропускной способности, чем требуется рынку в настоящее время. Это избыточное строительство удерживает комиссии на уровне, близком к историческому минимуму. «Настоящий вопрос заключается в том, что произойдет, когда спрос вырастет до триллионов в связи с ростом стабильных монет/токенизации/DeFi. Я не уверен, что мы уже знаем ответ».

Лидерство Ethereum в RWA

По большинству показателей Ethereum доминирует в токенизированных реальных активах (RWA), включая казначейские облигации США, частные кредиты и токенизированные фонды. Данные RWA от rwa.xyz показывают, что Ethereum владеет примерно 60–70 % стоимости RWA, не относящихся к стейблкоинам, что значительно опережает конкурентов.

Solana и BNB Chain следуют за ним с меньшими, но значимыми долями, которые в целом оцениваются в 10–20 %. Меньшие сети L1 захватывают незначительную институциональную активность, часто из-за более низкой ликвидности, меньшего количества интеграций и гораздо более слабых экосистем разработчиков.

Институциональные эмитенты, как правило, предпочитают сети с наиболее глубоким инструментарием, сильнейшей репутацией в области безопасности и наиболее устоявшейся ликвидностью. На практике это означает, что на первом месте находится Ethereum, а Solana и BNB Chain конкурируют за определенные ниши.

Почему комиссии остаются низкими

Транзакционные издержки в основных сетях остаются умеренными. Комиссии Ethereum часто варьируются от нескольких центов до около одного доллара, в зависимости от активности, в то время как Solana и BNB Chain часто обрабатывают транзакции за доли цента.

Причина не обязательно заключается в бесконечной эффективности. Скорее, ведущие цепочки расширили пропускную способность за счет обновлений и стратегий масштабирования. Ориентированная на роллапы дорожная карта Ethereum перенесла большую часть активности в сети второго уровня (L2), в то время как Solana увеличила сырую пропускную способность и оптимизировала выполнение. Короче говоря: предложение блочного пространства в настоящее время превышает спрос.

Этот дисбаланс сдерживает рост комиссий. Но если стабильные монеты и децентрализованные финансы (defi) будут масштабироваться драматически, это соотношение может измениться.

Стейблкоины и DeFi: триллионы к 2030 году?

Рыночная капитализация стейблкоинов уже превышает 300 миллиардов долларов. Несколько прогнозов предполагают, что к 2030 году эта цифра может приблизиться к 2-4 триллионам долларов, в зависимости от ясности регулирования и институционального принятия.

Между тем, общая заблокированная стоимость DeFi (TVL) сегодня составляет менее 100 миллиардов долларов, а точнее — 96,3 миллиарда долларов. Оптимистичные прогнозы предполагают, что к концу этого десятилетия заблокированная стоимость достигнет от 1 до 2 триллионов долларов, особенно если токенизированные RWA широко интегрируются в традиционные рынки капитала.

Если эти прогнозы оправдаются, спрос на блокчейн-пространство может многократно возрасти. Увеличение объема транзакций, рост активности по расчетам и более строгие требования к инструментам обеспечения соответствия могут увеличить нагрузку на базовые уровни. Такой сценарий ставит под сомнение представление о том, что емкость L1 всегда будет оставаться достаточной и недорогой.

Сетевые эффекты против изобилия форков

Реакция на комментарии Хоугана показывает явное разделение мнений.

Одни утверждают, что сетевые эффекты уже имеют решающее значение. Ликвидность концентрируется вокруг ведущих цепочек. Разработчики создают продукты там, где находятся пользователи. Институты руководствуются соображениями безопасности, комбинируемости и знакомства с нормативными требованиями. С этой точки зрения, Ethereum и несколько других аналогичных проектов смогут сохранить ценовую политику в случае сокращения спроса.

Другая сторона настаивает на том, что пространство блоков по своей сути поддается форку и конкуренции. Если комиссии в одной цепочке значительно вырастут, разработчики могут перейти на альтернативные варианты или развернуть роллапы, которые снижают загруженность базового уровня. В этом сценарии пространство блоков остается структурно изобильным.

Роллапы усложняют уравнение. Перемещая активность с основных сетей и осуществляя расчеты в сжатых пакетах, они снижают прямое давление комиссий на базовые уровни. Если большая часть потребительской активности происходит в сетях второго уровня (L2), дефицит L1 может никогда не материализоваться в полной мере.

Точка зрения Chainlink

Один из респондентов поста Хоугана в X утверждал, что многоцепочечное будущее, сшитое вместе с помощью протоколов взаимодействия, может полностью нейтрализовать дискуссию о доминировании L1. В комментарии было высказано предположение, что пользователям может быть все равно, какая цепочка питает приложение — подобно тому, как зрители не отслеживают, какой облачный провайдер запускает потоковую службу.

Тот же человек утверждал, что стандарты и инфраструктура взаимодействия могут обеспечить большую ценность, чем любой отдельный базовый уровень.

Hougan признал эту возможность, заявив:

«Я думаю, что это определенно возможно. Как уже упоминалось, я не уверен, что мы уже знаем ответ. На мой взгляд, Chainlink выиграет в любом случае — как в мире, где тысячи цепочек связаны через CCIP, так и в мире с олигополией избранных L1 с некоторым элементом ценового влияния. Просто выиграет по-разному».

Открытый вопрос

На данный момент 60-процентная доля Ethereum в токенизации RWA отражает явное предпочтение институциональных инвесторов. Solana и BNB Chain продолжают расширяться, в то время как более мелкие L1 и L2 борются за релевантность. Комиссии остаются низкими, потому что емкость превышает использование.

Но если стабильные монеты и DeFi расширятся до триллионов, баланс спроса и предложения может сократиться. Остается неопределенным, приведет ли это к укоренившемуся доминированию ведущих сетей или к гиперконкурентному равновесию с участием нескольких сетей.

Основная мысль Хоугана заключается не в том, что блок-пространство L1 станет дефицитным. Дело в том, что рынок еще не проверил его пределы. И пока это не произойдет, ярлык «товар» может быть преждевременным.

Часто задаваемые вопросы ❓

• Какой процент RWA находится на Ethereum?
  В настоящее время Ethereum удерживает около 60–70 % токенизации реальных активов, не относящихся к стабильным монетам.
• Почему комиссии за блокчейн по-прежнему низкие?
  Крупные сети создали избыточную емкость блочного пространства, что позволило удержать транзакционные издержки на низком уровне, несмотря на растущее использование.
• Насколько могут вырасти стабильные монеты к 2030 году?
  По некоторым прогнозам, рыночная капитализация стабильных монет может достичь от 2 до 4 триллионов долларов к 2030 году.
• Сохранят ли лидирующие сети L1 свое доминирующее положение?
  Мнения разделились между сильным сетевым эффектом, удерживающим лидеров, и обильным, поддающимся форку блочным пространством, поддерживающим интенсивную конкуренцию.