Navigarea reglementărilor CFTC pentru fondurile cripto

Următorul editorial de opinie a fost scris de Alex Forehand și Michael Handelsman pentru Kelman.Law.

Un Ghid pentru Regulile CFTC pentru Fondurile de Investiții în Crypto

Cu autoritățile de reglementare din SUA clasificând tot mai mult activele digitale precum Bitcoin și Ethereum ca mărfuri, peisajul de reglementare pentru fondurile cripto se schimbă. În loc să navigheze doar după regulile consilierilor de investiții ale SEC, managerii pot acum să cadă sub incidența Legii privind Schimbul de Mărfuri (CEA) și jurisdicția Comisiei pentru Tranzacții cu Contracte Futures pe Mărfuri (CFTC).

Această schimbare deschide atât oportunități, cât și obligații pentru managerii de fonduri—în special pentru cei care doresc să tranzacționeze derivate cripto precum futures, swaps sau contracte perpetue. Dacă fondul dvs. cripto se califică ca pool de mărfuri, este posibil să fiți un Operator de Pool de Mărfuri (CPO)—o desemnare care implică obligații specifice de înregistrare și conformitate. Cei care operează un fond cripto probabil trebuie să se înregistreze și ca Consilier de Tranzacționare în Mărfuri (CTA).

Înțelegerea Jucătorilor în Reglementare

CFTC este principalul regulator din SUA pentru piețele de derivare pe mărfuri. De obicei, CFTC nu reglementează tranzacționarea spot a mărfurilor; în schimb, supraveghează interesele de mărfuri—care includ futures, opțiuni și swaps pe mărfuri (inclusiv multe active cripto). Conform 17 C.F.R. § 180.1, totuși, CFTC are jurisdicție asupra piețelor spot de bază atunci când este implicată frauda sau manipularea (CFTC v. McDonnell, 287 F.Supp. 3d 213 (E.D.N.Y. 2018)).

Asociația Națională a Futures (NFA) este organizația autoreglementatoare pentru membrii înregistrați la CFTC. Dacă vă înregistrați ca CPO sau CTA, veți deveni de asemenea membru NFA.

Securities and Exchange Commission (SEC) este încă relevantă dacă fondul dvs. tranzacționează tokenuri de valori mobiliare sau alte instrumente non-marfă, sau dacă vă calificați și ca un consilier de investiții.

Pool-urile de Mărfuri și Operatorii de Pool de Mărfuri

Conform CEA, un pool de mărfuri este orice fond de investiții sau entitate similară în care contribuțiile investitorilor sunt combinate pentru a tranzacționa interese de mărfuri în numele participanților.

Interesele de mărfuri includ contracte futures, opțiuni pe futures, swaps, anumite tranzacții cu marfă cu efect de levier pentru retail și, din ce în ce mai mult, derivate cripto precum futures pe Bitcoin și Ether sau contracte perpetue. Dacă fondul dvs. cripto se implică în aceste activități—chiar și ca parte a unei strategii diversificate—poate fi considerat un pool de mărfuri.

Un Operator de Pool de Mărfuri (CPO) este orice persoană sau entitate care solicită, acceptă sau primește fonduri de la investitori pentru a opera un pool de mărfuri și care este responsabilă pentru gestionarea activităților de tranzacționare ale poolului.

Pentru managerii de fonduri cripto, dacă strângeți capital de la investitori pentru a tranzacționa derivate cripto, CFTC ar putea să vă considere un CPO. Dacă, totuși, strângeți capital de la investitori pentru a tranzacționa exclusiv pe piețele spot cripto, probabil nu veți fi considerat un CPO care trebuie să se înregistreze, deși CFTC poate totuși pretinde jurisdicție dacă tranzacționarea dvs. implică utilizarea fraudei sau manipularea piețelor spot de bază.

Managerii de fonduri cripto sunt de asemenea probabil să fie considerați Consilieri de Tranzacționare în Mărfuri conform CEA. Un CTA este o persoană care, pentru compensație sau profit, se angajează în afacerea de a sfătui pe alții, direct sau indirect, cu privire la valoarea sau oportunitatea de a tranzacționa în interese de mărfuri. Interesele de mărfuri includ derivate cripto precum futures pe Bitcoin sau Ether, opțiuni sau swaps perpetue. Definiția este intenționat extinsă. Acoperă nu doar pe cei care oferă sfaturi de tranzacționare în mărfuri, ci și managerii de conturi discreționare care tranzacționează în numele clientului.

Dacă fondul dvs. tranzacționează active cripto care sunt considerate valori mobiliare—precum tokenuri cu randament, contracte de investiții sau alte active care satisfac testul Howey—sau derivate bazate pe acele valori mobiliare, s-ar putea să fiți, de asemenea, obligați să vă înregistrați la Securities and Exchange Commission (SEC) ca un consilier de investiții, sau să vă calificați pentru o scutire aplicabilă.

Discuția din acest articol se aplică doar fondurilor care tranzacționează active cripto considerate mărfuri conform legii SUA, cum ar fi Bitcoin și Ether. În timp ce peisajul de reglementare rămâne fluid, actuala tendință în Statele Unite pare să se deplaseze spre a trata majoritatea monedelor native blockchain, stablecoins fără randament, tokenuri de utilitate și chiar unele memecoins ca mărfuri mai degrabă decât valori mobiliare.

Cu toate acestea, rămâne de văzut cum SEC va aborda acțiunile sale de impunere care susțin că aproape 30 de active cripto diferite sunt valori mobiliare—rezultate care ar putea afecta semnificativ obligațiile de conformitate ale anumitor fonduri cripto.

Cerințe de Înregistrare și Raportare

Un manager de fonduri cripto care se califică ca Operator de Pool de Mărfuri sau Consilier de Tranzacționare în Mărfuri trebuie, în general, să se înregistreze la Comisia pentru Tranzacții cu Contracte Futures pe Mărfuri (CFTC) și să devină membru al Asociației Naționale pentru Futures (NFA) înainte de a solicita sau accepta capital de la investitori.

Primul pas în înregistrare este completarea Formularului 7-R pentru firmă și Formularului 8-R pentru fiecare persoană principală și asociată prin sistemul de înregistrare online al NFA. Fiecare persoană asociată trebuie, de asemenea, să se supună unui control de antecedente pe bază de amprente. Principalilor și anumiților angajați li se poate cere să treacă Examenul Național pentru Futures pe Mărfuri Seria 3 (și în unele cazuri, Examenul pentru Fonduri Gestionate Seria 31) cu excepția cazului în care este disponibilă o exceptare.

Odată înregistrate, atât CPO-urile, cât și CTA-urile trebuie să pregătească și să livreze un document de divulgare conform CFTC participanților sau clienților potențiali înainte de a solicita sau accepta fonduri sau de a intra într-o relație de consiliere. Deși cerințele specifice de conținut diferă ușor—CPO-urile trebuie să descrie structura și termenii poolului de mărfuri, în timp ce CTA-urile trebuie să-și contureze programul(ele) de tranzacționare și aranjamentele de consultanță—ambele documente trebuie să conțină informații detaliate despre strategia de tranzacționare, factorii principali de risc, istoricul performanței (dacă este aplicabil), onorariile și cheltuielile, conflictele de interese și alte divulgări materiale.

În fiecare caz, Asociația Națională pentru Futures (NFA) trebuie să analizeze și să accepte Documentul de Divulgare înainte de a putea fi folosit. Documentul trebuie actualizat și reaprobat cel puțin la fiecare 12 luni, și mai devreme dacă se schimbă orice informație materială, pentru a asigura că toți investitorii sau clienții potențiali primesc informații actuale, corecte și complete.

CPO-urile și CTA-urile sunt, de asemenea, obligate să depună rapoarte de reglementare continuă către Asociația Națională pentru Futures (NFA). Pentru CPO-uri, principala depunere este Formularul CPO-PQR, care raportează dimensiunea fiecărui pool, efectul de levier, activitățile de tranzacționare și metricile de risc. În funcție de activele aflate sub gestionarea poolului, această depunere poate fi necesară trimestrial sau anual. Pentru CTA-uri, echivalentul este Formularul PR, care oferă informații despre dimensiunea și amploarea afacerii de consultanță, inclusiv numărul de conturi direcționate, activele consiliate, sectoarele de piață tranzacționate și detalii despre programele de tranzacționare oferite. Aceste depuneri susțin supravegherea participanților la piață și a riscului sistemic de către CFTC și NFA.

Pe lângă aceste rapoarte de reglementare, CPO-urile trebuie să furnizeze situații contabile periodice participanților la pool și rapoarte anuale certificate de un contabil public independent, în timp ce CTA-urile trebuie să livreze situații periodice clienților de consultanță conform cerințelor CFTC și NFA.

Cărțile și documentele trebuie menținute conform regulilor CFTC și NFA și trebuie să fie disponibile pentru inspecție la cerere. Acestea includ acorduri de subscriere a investitorilor, extrase bancare, confirmații de tranzacții, calcule de performanță, materiale de marketing și politici interne de conformitate. NFA va efectua examinări periodice pentru a verifica conformitatea, în timpul cărora se vor aștepta să vadă proceduri de supraveghere scrise robuste, un ofițer de conformitate desemnat și dovezi clare ale respectării regulilor CFTC și NFA.

Important, înregistrarea nu se termină cu aprobarea inițială. Statutul de CPO implică obligații continuă—de la restricții de publicitate la prevederi antifraudă—și NFA are autoritatea de a impune acțiuni disciplinare pentru încălcări. Pentru managerii care intră în spațiul de active digitale, înțelegerea și pregătirea pentru această infrastructură de conformitate de la început poate preveni dispute de reglementare costisitoare și perturbări operaționale ulterioare.

Scutiri Comune pentru CPO-uri și CTA-uri

Două reguli ale CFTC sunt deosebit de relevante pentru managerii de fonduri cripto care caută scutiri de la înregistrarea completă ca CPO.

Regula 4.13(a)(3) – Excepția “De Minimis”

Această excepție este disponibilă pentru potențialii CPO dacă:

• Pool-ul limitează tranzacționarea intereselor de mărfuri la un procent mic din valoarea netă a activelor (test de marjă de 5% sau test net notional de 100%); și
• Toți participanții sunt investitori acreditați sau anumite alte persoane calificate.

Chiar și cu această excepție, trebuie să depuneți un aviz electronic de excepție cu NFA înainte de a vă baza pe aceasta, iar prevederile antifraudă din CEA sunt încă aplicabile.

Regula 4.7 – Excepția pentru Persoanele Calificate Eligibile (QEP)

Această excepție este disponibilă pentru potențialii CPO dacă:

• Pool-ul restricționează participarea la Persoane Calificate Eligibile (un standard mai ridicat decât investitorii acreditați—în general, investitori instituționali și persoane cu un net worth ridicat și experiență substanțială în mărfuri); și
• CPO-ul este de acord să opereze sub cerințe reduse de divulgare, raportare și păstrare a înregistrărilor.

Această excepție este utilizată pe scară largă de fondurile private sofisticate, deoarece permite tranzacționarea activă a mărfurilor fără limita “de minimis”.

Există, de asemenea, o excepție de la înregistrarea ca CTA pentru fondurile care acționează ca CTA-uri pentru propriile pool-uri. Regula 4.14(a)(4) prevede că, dacă un fond este CTA doar pentru pool-urile pentru care este și CPO, și fondul nu oferă sfaturi altor conturi sau pool-uri, fondul este scutit de la înregistrarea separată ca CTA. În acel caz, fondul se înregistrează (sau solicită o scutire) ca CPO, dar nu ca CTA, deoarece activitatea de consultanță este “internă” pool-ului.

Există, de asemenea, o excepție de minimis pentru înregistrarea ca CTA care este disponibilă pentru fondurile care: (i) au mai puțin de 15 clienți în ultimele 12 luni, (ii) nu se prezintă publicului ca CTA-uri, și (iii) a căror activitate de CTA nu este preocuparea principală. Deși scutirea de minimis este un sprijin bun pentru fondurile care oferă consultanță altor conturi sau pool-uri și, prin urmare, nu se califică pentru excepția Regulei 4.14(a)(4), fondul în sine este considerat unul dintre cei cincisprezece clienți în scopul CTA, dacă este și participant la pool.

Restricții de Marketing și Investitori sub Excepții

Chiar și atunci când operează sub o scutire ca CPO sau CTA, managerii de fonduri trebuie să rămână conștienți de obligațiile lor continue față de investitori și autoritățile de reglementare. Statutul de scutire nu autorizează declarații sau omisiuni înșelătoare cu privire la riscurile, supravegherea reglementară sau natura activităților fondului. Orice materiale de ofertă trebuie să conțină divulgări de risc adecvate strategiei de investiție și clasei de active, în special acolo unde sunt implicate active digitale și derivate.

În plus, CPO-urile și CTA-urile scutite trebuie să mențină cărți și înregistrări precise și complete și să fie pregătite să le producă prompt dacă sunt solicitate de CFTC sau NFA. În practică, aceasta înseamnă că chiar și un fond cripto scutit ar trebui să implementeze o infrastructură de conformitate capabilă să îndeplinească standardele documentației și divulgării la nivel de regulator.

Considerații privind Structurarea Fondurilor Cripto

Determinarea dacă înregistrarea ca CPO sau CTA sau o scutire este adecvată necesită o evaluare amănunțită a structurii și operațiunilor fondului. Un factor cheie este amploarea sfaturilor și tranzacționării: fondurile implicate în derivate cripto—fie că sunt futures pe Bitcoin, opțiuni pe Ether sau swaps perpetue—vor intra aproape întotdeauna în definiția poolului de mărfuri din CEA, în timp ce strategiile doar spot pot evita obligațiile CPO și CTA complet.

Compoziția bazei de investitori contează și ea. Excepțiile precum Regula 4.13(a)(3) sau Regula 4.7 impun cerințe de eligibilitate, variind de la standardele investitorilor acreditați la pragurile Persoanelor Calificate Eligibile, care pot limita opțiunile de strângere a capitalului.

Considerațiile jurisdicționale sunt la fel de importante, deoarece fondurile interne deservite investitorilor din SUA necesită, de obicei, o analiză CPO și CTA, iar fondurile offshore pot declanșa obligații SUA dacă acceptă capital american.

În final, fondurile hibride care tranzacționează atât valori mobiliare cât și mărfuri pot fi supuse unei reglementări suprapuse SEC și CFTC, necesitând strategii de conformitate coordonate. Așa cum este evident, structura adecvată se determină cel mai bine pe o bază de la caz la caz, echilibrând toate interesele fondului.

Concluzii Cheie pentru Managerii de Fonduri Cripto

Pentru managerii de fonduri cripto, implicațiile cadrului CPO/CTA sunt simple, dar semnificative. Dacă fondul dumneavoastră se implică în tranzacționarea de derivate cripto, există o probabilitate mare că acesta operează ca un pool de mărfuri conform CEA și oferă consultanță privind tranzacționarea mărfurilor. În acest caz, persoana sau entitatea care gestionează poolul va fi considerată CPO și CTA și trebuie fie să se înregistreze la CFTC și să devină membru NFA, fie să se califice pentru—și să solicite în mod corect—o excepție.

Cele mai frecvent invocate scutiri sunt restrângere specifică și impun cerințe specifice de eligibilitate a investitorilor. Este important de reținut că statutul de scutire nu protejează un fond de prevederile antifraudă ale CFTC, regulile de păstrare a înregistrărilor sau autoritatea de aplicare. În mediul de reglementare de astăzi, deciziile structurale timpurii și deliberate—care acoperă jurisdicția, standardele de calificare ale investitorilor și strategia de tranzacționare—pot face diferența între conformitatea simplificată și acțiunile corective costisitoare.

Perspectiva Noastră

La Kelman PLLC, consiliem în mod regulat managerii de fonduri care lansează fonduri cripto cu privire la aplicarea obligațiilor CPO și—atunci când acestea se aplică—cu privire la strategii eficiente de înregistrare, eligibilitatea pentru scutiri și programe de conformitate care să reziste examinării reglementare. CFTC și NFA și-au intensificat supravegherea derivatelor de active digitale, iar conformitatea proactivă nu mai este opțională.

Dacă vă gândiți să lansați un fond cripto—sau operați deja unul fără o analiză CPO sau CTA—acum este timpul să vă asigurați că sunteți aliniat cu cadrul Actului de Schimb de Mărfuri. Dacă credeți că am putea fi de ajutor, sau pentru mai multe informații, vă rugăm să ne contactați aici.

Acest articol a apărut inițial la Kelman.law.