Czy MARA staje się bankiem cieni poprzez swoją strategię skarbca Bitcoin?

MARA wdraża 15% rezerw Bitcoinów w strategii pożyczkowej

Poniższy gościnny wpis pochodzi od Bitcoinminingstock.io, wszystko w jednym miejscu dla akcji związanych z wydobyciem bitcoinów, narzędzi edukacyjnych i wglądu w branżę. Pierwotnie opublikowany 18 lipca 2025, został napisany przez autora Bitcoinminingstock.io Cindy Feng.

Minęło trochę czasu odkąd ostatnio zajmowałam się MARA Holdings (NASDAQ: MARA) i jej strategią skarbową Bitcoinów. Tak, nadal zajmuje pierwsze miejsce pod względem największego hash rate wśród publicznych górników Bitcoinów. Tak, ma również największy stos Bitcoinów na swoim bilansie. Ale szczerze mówiąc, nic nie było na tyle przekonującego, aby przyjrzeć się bliżej w ostatnich kwartałach.

Wielu inwestorów zastanawia się, dlaczego cena akcji MARA pozostaje w tyle za Bitcoinem, aktywem, które miała reprezentować. I te wątpliwości nie są bezpodstawne – operacyjne niesprawności MARA, zmienna rentowność i czasami nieprzejrzysta komunikacja zarządu osłabiły entuzjazm inwestorów.

Do tego tygodnia, kiedy komunikat prasowy firmy wzbudził moje zainteresowanie.

“MARA prowadzi inwestycję o wartości 20 milionów dolarów w Two Prime, aby rozwijać instytucjonalne strategie generowania rentowności Bitcoinów i rozszerza SMA do 2000 BTC”.

Mniej więcej w tym samym czasie użytkownik X złożył odważne stwierdzenie – że MARA staje się bankiem cieni zasilanym Bitcoinem. Ta narracja utkwiła mi w głowie. Jeśli jest prawdziwa, całkowicie to zmienia nasze spojrzenie na MARA: nie jest to tylko firma wydobywcza z dużym kapitałem, ale generujący potężną kwotę finansową silnik – jak bank cyfrowy. Postanowiłam zgłębić temat.

Strategia pożyczek BTC – od eksperymentalnej do skalowalnej

Po raz pierwszy usłyszałam o działaniach pożyczkowych MARA dotyczących Bitcoinów pod koniec 2024 roku. Podczas tego wywiadu, wykonawcy pomniejszali zakres – opisując go jako małoskalowy i ostrożny. To miało sens. Ryzyko strony przeciwnej w tej przestrzeni jest realne, a duch upadłych pożyczkodawców kryptowalutowych, takich jak Celsius, nadal nawiedza pamięć inwestorów. Ale w 2025 roku, MARA stała się bardziej głośna na temat swoich pożyczek Bitcoinowych.

Przejdźmy przez to, co się zmieniło – wyciągnięte wprost z raportów SEC MARA:

Łącznie 7 377 Bitcoinów zostało udzielonych kontrahentom na dzień 31 grudnia 2024 i 31 marca 2025. Tymczasem odsetek rezerw Bitcoinów MARA w postaci pożyczek stanowi ~ 15,52% ich całkowitych zasobów.

Jeszcze bardziej interesujący jest zysk. MARA zarobiła prawie 16,71 miliona dolarów na odsetkach w 2024 roku. W pierwszym kwartale 2025 roku firma wygenerowała 11,99 miliona dolarów, co oznaczałoby roczny zysk w wysokości ~7,88%*, co jest konkurencyjne z tradycyjnymi prywatnymi kredytami lub zorganizowanymi metodami pożyczkowymi.

*Jest to szacunkowa wartość, ponieważ zgłoszony dochód z odsetek może również obejmować zyski z działalności fiaty.

Czy etykieta banku cieni jest trafna?

Ponownie przeanalizujmy tezę użytkownika X:

“MARA zarabia na swoich rezerwach, nie likwidując ich, tworząc stały strumień przychodów, który odzwierciedla Marżę Odsetkową Netto (NIM) w bankowości. To nie tylko górnik. To nie tylko HODLer. To staje się bankiem zrodzonym z Bitcoinów.”

“Bank cieni”, co za inteligentna terminologia. W końcu, MARA jest instytucją niebankową i działa poza tradycyjnymi regulacjami bankowymi. Jednak jej działalność pożyczkowa już działa jak bank cieni w duchu. Udziela kapitału (Bitcoinów), generuje regularny zysk (wypłacany w Bitcoinach) i zachowuje kapitał jako długoterminowe aktywo rosnące na wartości.

Co tutaj jest wyjątkowe, to to, że odsetki są wypłacane w Bitcoinach – więc MARA zwiększa swój stos pasywnie, nadal będąc narażoną na zmiany cenowe. To mechanizm kumulacyjny, który niewiele publicznych firm może powielić.

Co więcej, MARA nadal codziennie wydobywa nowe Bitcoiny (>20 BTC dziennie), co oznacza, że jej baza generująca zyski jest ciągle odnawiana.

Jednak MARA nie jest pełnoprawnym bankiem cieni, ponieważ tylko ~15,5% jej zasobów jest wypożyczanych. Nawet jeśli ten stosunek ostatecznie rozszerzy się na 100% ich zasobów (co jest bardzo mało prawdopodobne), wartość księgowa nie jest ogromna, chyba że cena BTC wzrośnie wielokrotnie z upływem czasu.

Nadal pozostaje ryzyko strony przeciwnej, a MARA nie ujawniła dokładnie, kto pożycza te BTC i jakie zabezpieczenia istnieją. Jednak przy użyciu narzędzi takich jak struktura SMA i oświadczenia zarządu wskazujące na staranny wybór kontrahentów, wydaje się, że podejście do ryzyka jest odpowiedzialne.

Perspektywa wyceny skarbu: możesz otrzymać działalność górniczą “za darmo”

Na dzień 30 czerwca 2025, MARA zgłosiła 49 940 BTC na swoim bilansie. Przy cenie BTC ~120 370 dolarów (16/07/2025) oznacza to skarbiec o wartości ~6,01 miliarda dolarów.

Śledź na żywo metryki skarbców Bitcoin.

Kapitalizacja rynkowa MARA w tym samym dniu wyniosła 7,02 miliarda dolarów.

Obliczmy teraz wartość przedsiębiorstwa (EV):

EV = kapitalizacja rynkowa + całkowity dług – gotówka i ekwiwalenty – uczciwa wartość BTC

(EV = 7,02 mld dolarów + 2,71 mld dolarów – 0,19 mld dolarów – 6,01 mld dolarów = 3,52 mld dolarów)

Oznacza to, że cała działalność MARA – infrastruktura hash rate, obiekty, ramię finansowe, wszystko – jest wyceniana na zaledwie 3,52 miliarda dolarów.

Taka rozbieżność otwiera prowokującą ideę:

Stos BTC MARA stał się tak duży w porównaniu do jej wyceny kapitałowej, że wszystko inne – jej infrastruktura, działalność wydobywcza, platforma pożyczkowa i przyszłe możliwości – są efektywnie głęboko zniżkowane.

Innymi słowy, inwestorzy mogą kupować ekspozycję na BTC, otrzymując działalność górniczą po znacznej obniżce.

*Wraz ze wzrostem zasobów BTC i wzrostem cen, wartość przedsiębiorstwa MARA może być potencjalnie marginalna.

Końcowe myśli

MARA Holdings od dawna jest krytykowana jako „nieskuteczny górnik”, mimo że jest największa w skali. Biorąc pod uwagę szybki wzrost jej działalności pożyczkowej BTC, wyznacza nowe terytorium.

Obecnie z ~15% swoich rezerw Bitcoinowych wdrożonych do generowania stałego zysku, a dochody z odsetek są wypłacane w naturze, firma zaczyna budować to, co wygląda na podstawę natywnego kredytu BTC.

Czy to bank cieni? Nie według standardów regulacyjnych. Ale koncepcyjnie, tak – już się tak zachowuje.

Istnieją pewne ryzyka, szczególnie związane z ekspozycją strony przeciwnej i zmiennością Bitcoina. Dla inwestorów, którzy rozumieją te implikacje, to interesujące. Przy obecnych cenach, efektywnie kupujesz Bitcoiny MARA i otrzymujesz ich działalność wydobywczą i pożyczkową po znacznej obniżce.

Ta dynamika zmienia sposób, w jaki oceniamy MARA. To już nie jest tylko spekulacyjna gra o wydobycie. Zamienia się w generującą zyski platformę finansową Bitcoin, a rynek może jeszcze tego w pełni nie uwzględniać.