Is Crypto een Effect? Deel II: Utility Tokens

Is Crypto een Effect? Deel II: Utility Tokens

Het onderstaande opiniestuk is geschreven door Alex Forehand en Michael Handelsman voor Kelman.Law.

Sinds de vroege jaren van de digitale activa-industrie wordt de term “utility token” gebruikt als een soort afkorting voor “geen effect”. Het idee was intuïtief: als een token toegang biedt tot software, diensten, besturingsrechten of netwerkfunctionaliteit, dan is de redelijke verwachting van kopers consumptie in plaats van speculatie, en zou het daarom buiten de scope van de federale effectenwetten moeten vallen.

Echter, de SEC heeft consequent het idee afgewezen dat alleen bruikbaarheid een distributie immuniseert van Howey, en heeft zaken aangespannen tegen de utility tokens LBRY en UNI. In plaats daarvan passen de SEC en rechtbanken een holistische, feit-intensieve analyse toe die verder kijkt dan het technische doel van het token.

Het resultaat is een aanhoudende spanning tussen het marketingverhaal van bruikbaarheid en de juridische en economische realiteit van hoe deze tokens worden verkocht. Dit deel onderzoekt waarom “utility token” geen veilige haven is, hoe rechtbanken functionaliteit daadwerkelijk wegen in de praktijk, en welke factoren vaak bepalen of een zogenaamd “gebruiksgebaseerde” tokenverkoop nog steeds kwalificeert als een investeringscontract.

Bruikbaarheid Is Geen Beslissende Factor

De kernmisvatting is dat een token met functionele waarde—toegang tot een protocol, deelname aan governance, stakingrechten, betalingen binnen een app, of andere gebruiksgevallen—buiten het effectenregime valt. Rechtbanken hebben herhaaldelijk duidelijk gemaakt dat dit onjuist is.

Onder Howey is het bestaan van bruikbaarheid een relevant feit, maar het zet de bredere economische realiteit van een transactie niet opzij. Een token kan een onderdeel zijn van een functionerend netwerk en toch worden verkocht op een manier die een effectencontract creëert.

Dit komt omdat de juridische focus niet op het token als digitaal object ligt, maar op de omstandigheden van de distributie. Als de manier van verkoop de boodschap overbrengt dat kopers iets verwerven met een verwachting van winst—vooral winst die verbonden is aan de inspanningen van de uitgever—vinden rechtbanken dat de Howey-test is voldaan ongeacht de bruikbaarheid.

Echter, het idee dat het token zelf niet per se een effect is, is veelbelovend en lijkt door de huidige SEC te worden ondersteund, zoals Commissaris Paul Atkins recentelijk onderstreepte het token, dat niet noodzakelijkerwijs een effect is, te onderscheiden van het investeringscontract, dat wel een effect is, met de focus op het aanbod zelf in plaats van het onderliggende actief.

Timing en Netwerkfunctionaliteit bij LanceringEen van de meest invloedrijke factoren in utility-token zaken is wanneer het token wordt verkocht in relatie tot de ontwikkeling van het netwerk. Als tokens worden aangeboden voordat het protocol actief is, voordat belangrijke functies operationeel zijn, of voordat gebruikers zinvol kunnen interageren met het ecosysteem, interpreteren rechtbanken de verkoop over het algemeen als eisend dat kopers vertrouwen op het toekomstige werk van de uitgever. Dat toekomstige werk is precies wat de Howey analyse noemt als de ondernemende of leidinggevende inspanningen van anderen.

Ook te lezen: Is Crypto een Effect? (Deel I) De Howey Test

Dit is waarom vroege ICOs, presales, en SAFT-gebaseerde distributies vaak onder strengere controle staan. Kopers in deze contexten maken geen gebruik van het token voor zijn bruikbaarheid; ze wachten tot de uitgever iets opbouwt dat die bruikbaarheid genereert—en mogelijk de waarde van het token verhoogt. Dit vertrouwen op toekomstige ontwikkeling wordt consequent behandeld als een kenmerk van een investeringscontract.

Controle door de Uitgever en Leidinggevende Inspanningen

In het hart van het utility-token debat ligt de vraag wie daadwerkelijk waarde drijft. Rechtbanken onderzoeken routinematig of toekomstige ecosysteemgroei afhankelijk is van identificeerbare leidinggevende of ondernemende inspanningen door de uitgever, het oprichtingsteam, of een centrale ontwikkelingsentiteit.

Als kopers redelijkerwijs vertrouwen op die individuen of entiteiten om upgrades, integraties, routekaartmijlpalen, samenwerkingen, of stabiliteitsmechanismen te leveren, voldoet de transactie doorgaans aan Howey’s “inspanningen van anderen” vereiste—ongeacht het functionele ontwerp van het token.

Governancetokens voegen echter een laag van complexiteit toe aan deze analyse. Hun hele uitgangspunt is dat tokenhouders deelnemen aan het sturen van het project, wat een redelijk argument creëert dat kopers vertrouwen op hun eigen inspanningen—collectieve governance—in plaats van op een gecentraliseerd team.

De SEC heeft echter geweigerd om dit argument als beslissend te behandelen. In plaats daarvan passen ze dezelfde holistische, economische-realiteitstest van de rechtbank toe: Hoe betekenisvol is de governance? Beheersen tokenhouders daadwerkelijk ontwikkeling, schatkistbeslissingen, of kernparameters, of is governance beperkt, cosmetisch, of onderhevig aan de facto controle door de uitgever?

En zelfs waar governance substantieel is, vragen rechtbanken nog steeds of het token werd vermarkt met winstgerichte boodschappen of dat kopers desondanks waarde groei verwachtten die aan de voortdurende betrokkenheid van een kernteam was verbonden.

Kort gezegd, governance functies kunnen een relevante factor voor decentralisatie zijn, maar ze zijn geen veilige haven en moeten worden gewogen naast alle andere omstandigheden.

Een praktische vuistregel is de zogenaamde “Bahamas-test”: als het team van de uitgever morgen zou verdwijnen—“inpakken en verhuizen naar de Bahama’s”—zou het project dan blijven functioneren en zou het token nog steeds zijn waarde behouden?

Als het antwoord nee is, suggereert dat sterk dat kopers vertrouwen op de voortdurende leidinggevende inspanningen van de uitgever, waardoor Howey’s vierde vereiste wordt versterkt. Als het antwoord ja is, ondersteunt dat decentralisatie, hoewel zelfs dat niet beslissend is zonder de bredere transactiescontext te onderzoeken.

Uiteindelijk blijft dit onderzoek sterk feitenspecifiek en gebonden aan het moment van de transactie. Een netwerk kan later decentraliseren tot het punt waarop kopers niet langer afhankelijk zijn van de inspanningen van de uitgever, maar de juridische vraag draait om de vraag of een dergelijk vertrouwen bestond toen de tokens werden verkocht. Rechtbanken hebben nog geen duidelijke lijn getrokken voor wanneer decentralisatie voldoende wordt, wat dit tot een van de meest aanhoudende en onopgeloste onzekerheden in de Amerikaanse digitale activa-wetgeving maakt.

De Praktische Ondergrens

De moderne jurisprudentie maakt één punt onmiskenbaar duidelijk: bruikbaarheid is geen veilige haven. Een token kan zorgvuldig ontworpen zijn, veel gebruikt en essentieel voor een functionerend netwerk—en toch op een manier verkocht die een investeringscontract vormt.

Wat voor rechtbanken belangrijk is, is de volledige economische context: hoe het token wordt verkocht, wat wordt beloofd, hoe de uitgever zich gedraagt, en of kopers vertrouwen op de inspanningen van anderen om waarde te genereren.

Bruikbaarheid zal altijd relevant zijn. Het kan zelfs een overtuigende factor zijn in bepaalde contexten, vooral waar het primaire doel van het token echt consumptief is en het ecosysteem al gedecentraliseerd is. Maar in 2025 heeft geen enkele rechtbank bruikbaarheid als beslissend behandeld. De mythe blijft bestaan in industriële marketing, maar de juridische realiteit blijft onveranderd: bruikbaarheid wist de effectenanalyse niet uit.

Bij Kelman PLLC hebben we uitgebreide ervaring in het navigeren van de praktische nuances van effectenwetten, en Howey in het bijzonder. We blijven de ontwikkelingen in crypto-regulering volgen en zijn beschikbaar om cliënten te adviseren bij het navigeren van dit evoluerende juridische landschap. Voor meer informatie of om een consult te plannen, neem alstublieft contact met ons op hier.