Dentro il Progetto Crypto – L'ultima Tassonomia dei Token della SEC

Il seguente editoriale d’opinione è stato scritto da Alex Forehand e Michael Handelsman per Kelman.Law.

Approccio della SEC agli Asset Digitali: Approfondimenti Chiave di Paul Atkins

Nel suo ultimo discorso intitolato “L’Approccio della Commissione per i Titoli e gli Scambi agli Asset Digitali: All’interno del Progetto Crypto,” il Commissario della SEC ha continuato a segnalare un atteso cambiamento nell’atteggiamento normativo verso gli asset digitali. Le osservazioni di Atkins suggeriscono un allontanamento dal vecchio approccio, guidato dall’applicazione delle norme, della SEC, verso uno che accoglie l’innovazione, garantendo al contempo l’integrità del mercato e la protezione degli investitori, che restano una preoccupazione prioritaria.

Per troppo tempo, imprenditori e investitori nel settore delle criptovalute hanno lottato per muoversi in una “nebbia” normativa, come dice Atkins. In particolare, coloro che operano nel settore hanno tentato, con apparecchiati livelli di successo, di decifrare l’annosa questione di quando un token costituisce un titolo. Il discorso di Atkins offre il segnale più chiaro finora che la SEC riconosce la legittimità delle criptovalute all’interno dei mercati finanziari statunitensi e mira a integrare, piuttosto che isolare, gli asset digitali.

Classificazione dei Token

Il Commissario Atkins ha delineato una classificazione pratica per gli asset digitali, dividendoli in categorie che riflettono la loro funzione e scopo anziché applicare un test universale.

Secondo Atkins, “merci digitali” e “token di rete” non sono considerati titoli quando “sono intrinsecamente legati e derivano il loro valore da un’operazione programmatica di un sistema criptato che è ‘funzionale’ e ‘decentralizzato’, anziché dall’aspettativa di profitti derivanti dagli sforzi manageriali essenziali di altri.”

Ha osservato che “collezionabili digitali”— token legati ad arte, musica, video o oggetti di gioco—non sono titoli, poiché gli acquirenti non si affidano agli sforzi manageriali per ottenere profitto. Questi token sono progettati per l’uso o il divertimento, non per l’investimento, e rappresentano valore creativo o culturale piuttosto che interesse finanziario.

Allo stesso modo, “strumenti digitali” non sono titoli quando il loro scopo principale è funzionale—servono come iscrizioni, biglietti, credenziali o badge di identità. Questi asset forniscono accesso o verifica, non speculazione.

Tuttavia, Atkins è stato chiaro che “titoli tokenizzati” rimangono titoli secondo la legge esistente. Questi sono asset criptati che rappresentano direttamente la proprietà di strumenti finanziari tradizionali—come azioni, debiti o derivati—che sono semplicemente registrati su una blockchain. Per ulteriori informazioni sui titoli tokenizzati, vedi il nostro articolo I Titoli Tokenizzati Sono Ancora Titoli.

Il quadro di Atkins sposta la conversazione verso una comprensione più sfumata degli asset digitali: una che distingue tra innovazione tecnologica e contratti d’investimento, anziché confondere i due aspetti.

Quando un Token Smette di Essere un Titolo?

Una delle parti più promettenti del discorso di Atkins riguarda l’idea che un token criptato possa evolvere nel tempo. Riprendendo il discorso del Commissario Hester Pierce, intitolato “Nuovo Paradigma: Osservazioni alla Conferenza SEC Speaks,” Atkins osserva che mentre la vendita di un token può inizialmente coinvolgere un contratto d’investimento, tali condizioni “potrebbero non rimanere per sempre.” Ha spiegato:

“Le reti maturano. Il codice viene distribuito. Il controllo si disperde. Il ruolo dell’emittente diminuisce o scompare. Ad un certo punto, gli acquirenti non fanno più affidamento sugli sforzi manageriali essenziali dell’emittente, e la maggior parte dei token ora commercia senza aspettative ragionevoli che un particolare team sia ancora al timone.”

Questa visione riflette una crescente accettazione all’interno della SEC che i token—e le reti che alimentano—sono dinamici. Un token può iniziare la sua vita come parte di un contratto d’investimento, ma alla fine diventare un non-titolo una volta che le promesse dell’emittente sono state adempiute e la rete opera indipendentemente.

Il Commissario Atkins ha ripercorso le origini del Test Howey attraverso un vivido esempio in Florida. Ha ricordato agli ascoltatori che il terreno su cui si trovavano i citruseti originali di Howey non era mai un titolo—è diventato parte di un contratto d’investimento attraverso un accordo commerciale specifico, e ha cessato di esserlo quando quell’accordo è terminato.

Un secolo dopo, quello stesso terreno ospita case, campi da golf e resort — una trasformazione che sottolinea il suo punto: l’asset sottostante non è cambiato, ma l’impresa costruita attorno ad esso sì. Applicando ciò alle criptovalute, Atkins ha sostenuto che i token digitali possono allo stesso modo iniziare la loro vita come parte di un contratto d’investimento, ma evolvere oltre di esso una volta che le promesse sono state adempiute e il ruolo manageriale dell’emittente sbiadisce.

Questa formulazione è convincente—riconosce la natura dinamica dei token e delle reti, anziché trattare lo status di sicurezza come permanente. Tuttavia, Atkins ha lasciato aperte importanti domande.

Ad esempio, cosa significa “funzionale” nel contesto dell’indipendenza di una rete? Quando una rete è adeguatamente “funzionale” tale che i detentori di token non si affidano più agli sforzi manageriali dell’emittente?

Correlativamente, quali soglie di “decentralizzazione” (ad esempio, partecipanti, nodi, meccanismi di governance, voto dei detentori di token) sono sufficienti per eliminare la dipendenza dagli sforzi manageriali dell’emittente? In quale misura deve “disperdersi il controllo?” Il ruolo dell’emittente deve solo “diminuire” (nonostante l’ambiguità intrinseca in ciò) o deve “scomparire” completamente?

Questa ambiguità invita a un dibattito continuo, e la SEC ha segnalato la sua apertura ai feedback del settore nella definizione di come quei termini saranno definiti, incluso a quale “punto” un token cessa di essere un titolo.

Cosa Significa per l’Industria Cripto

Per emittenti di token e sviluppatori, le osservazioni di Atkins offrono sia ottimismo che direzione. La SEC sembra disposta a distinguere tra attività d’investimento e utilità della rete—una sfumatura cruciale che potrebbe permettere ai progetti di evolvere legalmente come evolvono tecnologicamente.

In termini pratici, emittenti e sviluppatori dovrebbero documentare come e quando il loro ruolo si riduce mentre le reti maturano. Le piattaforme e i custodi devono prepararsi a un mondo a doppio regime dove alcuni asset sono titoli e altri no. E gli investitori dovrebbero continuare a monitorare le imminenti normative sia da parte del Congresso che del team Project Crypto della SEC, che si prevede forniranno maggiore chiarezza sulla classificazione dei token e sulle protezioni degli investitori.

Un Percorso Costruttivo Avanti

Il tono del Commissario Atkins era di equilibrio e ottimismo: la regolamentazione come guida, non come martello. Il suo richiamo per una supervisione equa, chiara e funzionale continua a segnare un’evoluzione significativa nel coinvolgimento della SEC con gli asset digitali. Per una panoramica del Project Crypto della SEC, vedi il nostro articolo Progetto Crypto: Una Nuova Era nella Regolazione Finanziaria degli Stati Uniti.

Anche se restano domande su cosa qualifichi come sufficiente “decentralizzazione” o una rete “funzionale,” lo spirito del messaggio è chiaro—la SEC è pronta a lavorare con l’industria delle criptovalute, non contro di essa.

Da Kelman PLLC, accogliamo con favore questo approccio costruttivo e incoraggiamo i clienti nel settore dei beni digitali a rimanere attentamente sintonizzati sulle prossime linee guida da Project Crypto e dalla Crypto Task Force. Continuiamo a monitorare gli sviluppi nella regolamentazione delle criptovalute in diverse giurisdizioni e siamo disponibili ad assistere i clienti che navigano in questi paesaggi legali in evoluzione. Per ulteriori informazioni o per programmare una consulenza, contattateci qui.