המקרה לטובת הכללת ביטקוין ברזרבות הרשמית—ולמה הוא לא יהפוך למטבע הרזרבה הגלובלי בקרוב

מאמר הדעה הבא נכתב על ידי ג’יימס מורל, מקצוען בתחום המוצר והאסטרטגיה בבורסת קריפטו מובילה. יש לו מעל 6 שנות ניסיון בתפעול, אסטרטגיה מסחרית וניהול מוצר במגוון סטארט-אפים של קריפטו ופינטק. ג’יימס החל את מסעו בבלוקצ’יין ב-2013, ונכנס לראשונה לתחום בקיבולת מקצועית ב-2018.

ראשית כל: למה מדינות מחזיקות רזרבות ומה הופך את הדולר למטבע רזרבה גלובלי?

סה”כ הרזרבות במט”ח בעולם עומדות כיום על 12 טריליון דולר, לעומת 2 טריליון דולר בשנת 2000. הן מוחזקות בעיקר בדולר (~58%), ואחריו האירו עם כ-20%. נפח גדל גם מוחזק שוב בזהב, במיוחד במדינות מתפתחות המרכזיות, כאשר רכישות העלו במהלך השנים האחרונות.

למרות שמדינות מסוימות צוברות רזרבות לניהול שערי חליפין, המטרה הבסיסית שלהם היא זהירות. רזרבות משמשות כרשת ביטחון כנגד עצירת זרימות הון פתאומית ופיחות המטבע שמתלווה לכך לעתים קרובות. אירועים היסטוריים מדגישים זאת: ממשבר הטקילה של מקסיקו ורביעי השחור של בריטניה ועד פשיטת הרגל הריבונית של רוסיה בשנות ה-90, כמו גם מקרים חדשים יותר הקשורים לסין, טורקיה וארגנטינה.

יציאות הון מהירות עלולות לגרום לנזק כלכלי חמור. קובעי מדיניות, על ידי נזילות רזרבות, יכולים להתערב לייצוב שער החליפין ולהפחית זאת, תוך שימוש במטבע זר שנרכש ממכירות רזרבות לתמוך במטבע שלהם.

צבירת רזרבות היא גם תוצר טבעי של מודלים כלכליים מסוימים, במיוחד של כלכלות הנמצאות בעודף חשבון שוטף. בסין, למשל, עודפי סחר מתמידים הובילו לצבירת רזרבות מט”ח, כשהוצאות חיסכון מקומיות מופקעות לחו”ל.

אך בעיקרן, הרזרבות הרשמיות הן בעיקר מכשירים ליציבות חיצונית, התומכים במדיניות מוניטרית ופיננסית במהלך תקופות לחץ. לכן לא כל נכס מתאים להיות נכס רזרבה. רזרבות צריכות להיות מוחזקות במכשירים בטוחים, נזילים, אמינים ורפויי תנודתיות יחסית שניתן להקצותם במהירות וביעילות בעתות של טלטלה.

למה ביטקוין לא יהיה המטבע הגלובלי הבא

בהתאם לדרישות שהוזכרו קודם לכן, ביטקוין לא יהפוך למטבע רזרבה גלובלי בקרוב. הוא חסר את הגיבוי של כלכלה גדולה ויציבה, משמש לעיתים רחוקות לניהול חשבונות מסחר, ונופל בהרבה מעומק ונזילות השווקים של אגרות החוב הריבוניות, כמו שוק האוצר האמריקאי. למרות ההתקדמות, אמון ציבורי רחב נותר מוגבל, ואפקטי הרשת החזקים של המערכת הרזרבית הקיימת גורמים להחלפה להיות בלתי סבירה ביותר.

לצורך השוואה, שוק האוצר האמריקאי, אחד היעדים המרכזיים להחזקות רזרבה, יש נפח מסחר יומי בקירוב פי 70 מביטקוין ועם שווי שוק גדול פי 25. התנודתיות הממוצעת השנתית של הביטקוין נעה בין 50% ל-100% (150%+ ברגעי לחץ), בהשוואה לאיגרת החוב האמריקאית ל-10 שנים, שמציגה היסטורית תנודתיות שנתית של כ-5%-8%, ואף נמוך יותר עבור מועדים קצרים יותר.

מבחינת מבנה השוק, ביטקוין גם נמצא בפיגור מאחורי שווקי החוב הריבוניים. הוא מאופיין בפרש מכירה-קנייה רחבים יותר, ספרי הזמנות שטחיים ומקומות מסחר מקוטעים, לצד רמות נמוכות של השתתפות מוסדית. זה הופך את הביטקוין לפחות אטרקטיבי למנהלי רזרבות מט”ח, שמעריכים תכונות אלו כאשר הם מחלקים נכסים. מדינת ההתערבויות ממחישה זאת: ב-2022 משרד האוצר של יפן (MoF) הוציא כ-60 מיליארד דולר להגן על הין, בעוד ב-2024, התערבויות הסתכמו כמעט ב-100 מיליארד דולר.

אם פעולות כאלה היו מבוצעות בביטקוין, הלחץ המוכר היה כנראה מערער את השוק לרעת מנהלי הרזרבות ובעלי אחזקות פרטיים גם יחד. לעומת זאת, השימוש באגרות חוב ממשלתיות נזילות אחרות אפשר ליפן להתערב ביעילות, מבלי לפגוע בתפקוד השוק לאורך זמן.

עם זאת, עדיין ישנו מקום לוגי לביטקוין

הדעה של פוליטיקאים בכירים רבים, כולל נשיאת ה-European Central Bank, כריסטין לגארד, שאין לכלול את הביטקוין, אינה פרודוקטיבית; התנגדות גורפת לא רק מחזקת את הזלזול ההדדי שמאפיין לעיתים קרובות את ההחלפות בין מקבלי ההחלטות לקהילת הקריפטו, אלא גם מתעלמת מהערך הפוטנציאלי שיכול הביטקוין להציע.

במיוחד, ביטקוין מספק גיוון בעולם שמועצם יותר ויותר פוליטית וגיאופוליטית. מחסומי סחר נמצאים ברמות הגבוהות ביותר בעשורים; הבקרה על ההון נדונה שוב בבירות מרכזיות שבעבר תמכו בפתיחת השוק; סנקציות הפכו כמעט לכלי שגרתי; ואפילו הסכמי ביטחון ארוכי תווך נראים פחות יציבים.

כאן, סיכון נגד מדינות ריבוניות גדל, גם בקרב מדינות שמתואמות ביניהן. במקביל, צבירת חוב גלובלית מעלה שאלות אם אגרות החוב הריבוניות הן ללא סיכון כפי שהיא נחשבת לעיתים קרובות. ביטקוין לא יהיה חסין בפני זעזועים גיאופוליטיים גלובליים, אבל בניגוד לחוב ריבוני, הוא אינו נושא פרמיום סיכון על בסיס מדינה ספציפית. ערכו אינו נשען על אמינות אשראי או על החלטות מדיניות חוץ של ממשלה מסוימת אחת, בדיוק כי הוא אינו מונפק או מבוקר על ידי אחת.

סיבה שנייה לשקול את הביטקוין ברזרבות היא שהוא יכול לשמש כהשלמה לזהב, שהוא כבר נכס מוחזק באופן נרחב על ידי בנקים מרכזיים. ביטקוין עדיין אינו נחשב לבטוח באותה מידה, אם כי דורות צעירים יותר רואים יותר ויותר בו ככזה. ועדיין, לביטקוין תכונות חשובות משותפות עם הזהב: שניהם נדירים, חסרי תשואה בצורתם הטהורה, ומוערכים בעיקר ככלי לאחזקה בערך ולא לשימושם הפנימי. עם זאת, לביטקוין יתרונות לא מבוטלים. קל יותר להעבירו, לאחסון ולחלקו יותר מאשר הזהב, וזיוף כמעט בלתי אפשרי. לזהב, לעומת זאת, נדרשים בדיקות פיזיות ושמירה.

תפקידו המרכזי של הביטקוין באקוסיסטם הקריפטו הגדול יותר אמור גם לתמוך בקבלה מוסדית גוברת, במיוחד ככל שהרגולציה ממשיכה להתפתח, מהמסגרת של MiCA באירופה וכללי היציבות בארה”ב ועד סטנדרטים גלובליים כמו ה-CARF של OECD וחוקים חקיקה חדשים כמו FIT21 בארה”ב.

כינונן של קריפטו מוביל לנקודה האחרונה. רזרבות רשמיות מנוהלות באופן מסורתי באופן שמרני, תוך דגש על בטיחות, נזילות ושימושיות מיידית בזמני משברים, אבל להיצמדות יתרה למסורת יכולה להיות השלכות לא חיוביות. אקוסיסטם הקריפטו הראה עמידות הן כנגד זעזועים פנימיים וחיצוניים ולא יעלם. הביטקוין, כמטבע הקריפטוגרפי המקורי וכנכס הרזרבה המציין של האקוסיסטם הקריפטו, עוגן מערכת זו.

יותר ויותר, משקיעים מוסדיים ומנהלי נכסים הכניסו את הביטקוין ונכסים דיגיטליים אחרים לתיקי ההשקעות שלהם. דוגמאות כוללות את BlackRock ו-Fidelity שמציעות ETFs ביטקוין בעסקה מיידית, וקרנות גידור מרכזיות שמסחרות נגזרים קריפטוגרפיים. אימוץ זה מחזק את המקרה לממשלות להכיר בתפקידו של ביטקוין ולשקול את שילובו באסטרטגיות ניהול רזרבות.

עתיד חדש ונועז

ספקנות כלפי חדשנות משבשת אינה דבר חדש. לקח זמן לחברות לעבור משרתים מקומיים למחשוב ענן, למסחר להגר מבורסת מסחר פיזית לפלטפורמות אלקטרוניות, ולמנהלי רזרבות לגוון מזהב לאחר מלחמת העולם השנייה. המעבר לעבר אגרות החוב האמריקאיות בתחילה נתקל בהיסוס, ועדיין אגרות החוב הן כיום עמוד השדרה של הרזרבות הגלובליות. הביטקוין לא יחליף את הנכסים הרזרביים הנוכחיים, אך הוא יכול לשמש כנכס משלים, המציע גיוון ומודרניזציה בתיקי הרזרבה.