Étude de la BCE sur la gouvernance dans le secteur de la DeFi : A16z est le principal votant d'Uniswap, un tiers des votants ne pouvant être identifiés

Les 100 principaux détenteurs contrôlent 80 % des jetons de gouvernance DeFi, selon une étude de la BCE

Le document de travail, intitulé « ECB Working Paper No. 3208 », a examiné les données de gouvernance de quatre protocoles — Aave, MakerDAO (désormais rebaptisé Sky), Ampleforth et Uniswap — à deux moments distincts : novembre 2022 et mai 2023. Ces protocoles ont été sélectionnés en raison de leur taille et de leur représentativité des différentes catégories d'activités de finance décentralisée (DeFi), détenant collectivement environ 32 % de la valeur totale verrouillée sur Ethereum au moment de la collecte des données.

Les chiffres relatifs à la concentration des tokens étaient frappants. Les chercheurs de l’ECB indiquent que les 100 principaux détenteurs des quatre protocoles contrôlaient plus de 80 % de l’offre de tokens de gouvernance. Pour Aave et Uniswap, les cinq principaux détenteurs détenaient à eux seuls près de la moitié de tous les tokens. Ampleforth présentait une concentration encore plus forte, les cinq principaux détenteurs contrôlant près de 60 %.

Les chercheurs ont ensuite tenté d'identifier qui se cache réellement derrière ces adresses. Pour la plupart des protocoles, environ la moitié ou plus de l'ensemble des avoirs remontent soit au protocole lui-même, par le biais de trésoreries, de fondateurs ou d'allocations aux développeurs, soit à des bourses de cryptomonnaies centralisées et décentralisées. Selon les données du rapport, Binance détenait la plus grande part parmi les plateformes centralisées pour l'ensemble des quatre protocoles, allant de 2 % à 15 % selon le protocole.

Le tableau n'était pas plus clair lorsque les chercheurs ont examiné qui votait. Les principaux votants étaient presque exclusivement des délégués, des particuliers ou des entités auxquels les petits détenteurs de jetons confiaient leur droit de vote. L'identification de ces délégués s'est avérée difficile. Les chercheurs se seraient appuyés sur des recherches sur le Web, Github, les réseaux sociaux, des forums de gouvernance et l'outil d'analyse de la blockchain conçu par Crystal Intelligence. Même ainsi, environ un tiers des principaux votants de l'échantillon n'ont pas pu être identifiés du tout.

Parmi ceux que les chercheurs ont pu identifier, les particuliers constituaient le groupe le plus important avec environ 21 %, suivis par les entreprises Web3 avec environ 19 %. Des sociétés de capital-risque et des associations universitaires spécialisées dans la blockchain figuraient également dans la liste. Pour Uniswap, le principal votant sur les deux périodes était Andreessen Horowitz, ou A16z, à qui 125 adresses avaient délégué leur pouvoir de vote en mai 2023.

La concentration du pouvoir de gouvernance est restée stable dans les deux instantanés de données, ne montrant que peu de variations. Cette stabilité a un double effet : elle suggère que les structures de pouvoir existantes sont durables, et elle rend le problème plus difficile à résoudre par la seule dynamique du marché. Le document a également classé 248 propositions de gouvernance parmi les quatre protocoles. Les paramètres de risque, couvrant les ratios prêt/valeur, les plafonds d'endettement, les frais de stabilité et les arrêts d'urgence, représentaient la part la plus importante avec 28 %. Les propositions relatives à la cotation d'actifs représentaient 23 % supplémentaires. La structure de gouvernance elle-même faisait rarement l'objet d'une proposition ; cette catégorie ne représentait que 1 % de l'échantillon. D'un point de vue réglementaire, les chercheurs de la BCE ont conclu que les détenteurs de jetons de gouvernance, les développeurs et les bourses centralisées ne peuvent pas servir de points d'entrée réglementaires fiables dans les conditions actuelles. La nature pseudonyme des adresses blockchain, combinée à la structure opaque de délégation, signifie qu'il n'existe pas de ligne de responsabilité claire sur laquelle les régulateurs peuvent s'appuyer.

Le règlement de l'UE sur les marchés d'actifs cryptographiques exempte actuellement les services fournis de manière entièrement décentralisée. L'article fait valoir que ce seuil est difficile à appliquer dans la pratique, car aucun protocole DeFi de l'échantillon ne se rapprochait d'une véritable norme de décentralisation. La plupart des protocoles laissent un contrôle significatif entre les mains d'initiés.

Les auteurs suggèrent des pistes possibles pour l'avenir, notamment la divulgation obligatoire des affiliations des détenteurs de jetons, des structures juridiques sur mesure pour les DAO et des modèles hybrides combinant une gouvernance basée sur la blockchain avec des cadres juridiques traditionnels de responsabilité. Le cadre de l'Autorité danoise de surveillance financière a été cité comme un point de départ pratique pour évaluer si une offre est véritablement décentralisée.

Le document de la banque centrale établit une comparaison avec la gouvernance d'entreprise traditionnelle. Les deux systèmes se caractérisent par une faible participation aux votes et des décisions façonnées par un petit groupe de participants actifs. Mais la finance traditionnelle dispose de règles de vote par procuration, de codes de bonne conduite et d'obligations légales. La DeFi ne dispose actuellement d'aucune de ces garanties, et l'identité des principaux décideurs reste largement cachée au public.

FAQ 🔎

• Qui contrôle les jetons de gouvernance DeFi ? Un petit nombre d'adresses — principalement des trésoreries de protocoles, des fondateurs et des bourses centralisées comme Binance — détiennent la majorité des jetons de gouvernance dans les principaux protocoles DeFi.
• Les régulateurs peuvent-ils demander des comptes aux participants à la gouvernance DeFi ? Les chercheurs de la BCE ont constaté qu'environ un tiers des principaux votants ne pouvaient être identifiés à l'aide des données accessibles au public, ce qui rend difficile l'établissement de lignes claires de responsabilité réglementaire.
• Qu'est-ce que la délégation de vote dans la DeFi ? Les détenteurs de jetons peuvent céder leurs droits de vote à des délégués qui votent sur les propositions en leur nom, ce qui, selon le document de la BCE, concentre davantage le pouvoir de gouvernance au lieu de le répartir.
• • La réglementation MiCA de l'UE couvre-t-elle les protocoles DeFi ? La MiCA exempte les services entièrement décentralisés, mais le document de la BCE fait valoir que la plupart des protocoles DeFi ne répondent pas à une véritable norme de décentralisation et pourraient entrer dans le champ d'application de la réglementation.