Est-ce que la Crypto est une Valeur Mobilière ? Partie III : Transactions sur le Marché Secondaire

Le Token Lui-Même N’est Pas Toujours la Valeur Mobilière

L’éditorial d’opinion ci-dessous a été écrit par Alex Forehand et Michael Handelsman pour Kelman.Law.

Un développement central dans la jurisprudence moderne des cryptomonnaies est la reconnaissance croissante qu’un token, en tant qu’objet numérique, n’est pas automatiquement une valeur mobilière. Ce qui peut constituer une valeur mobilière est le contrat d’investissement—l’arrangement, le schéma ou les promesses entourant la distribution du token—plutôt que le token lui-même.

Plusieurs tribunaux ont maintenant approuvé cette distinction, notamment dans SEC c. Ripple Labs, où le tribunal a jugé que les ventes sur le marché secondaire de XRP n’étaient pas des transactions de valeurs mobilières parce que les acheteurs n’achetaient pas en se basant sur les efforts managériaux de Ripple. La signification juridique est substantielle : si le contrat est la valeur mobilière plutôt que le token lui-même, alors le statut de valeur mobilière ne s’applique pas automatiquement à toutes les transactions en aval.

Pour l’instant, la SEC semble avoir adopté cette position également. Le commissaire de la SEC Paul Atkins a récemment expliqué comment “il est possible qu’un token particulier ait été vendu dans le cadre d’un contrat d’investissement dans une offre de valeurs mobilières,” mais qu’il croit que “la plupart des tokens cryptos échangés aujourd’hui ne sont pas eux-mêmes des valeurs mobilières.”

De plus, Atkins a également suggéré qu’un token qui était autrefois une valeur mobilière peut évoluer en quelque chose d’autre, expliquant:

“Les réseaux mûrissent. Le code est expédié. Le contrôle se disperse. Le rôle de l’émetteur diminue ou disparaît. À un certain moment, les acheteurs ne comptent plus sur les efforts managériaux essentiels de l’émetteur, et la plupart des tokens sont désormais échangés sans aucune attente raisonnable qu’une équipe particulière se trouve encore à la barre.”

Cette distinction redéfinit comment les marchés secondaires sont analysés. Cela signifie que l’achat et la vente de tokens sur des échanges peuvent ne pas constituer des transactions de valeurs mobilières si ces échanges sont détachés du contrat d’investissement original et des attentes fondatrices de ce contrat.

Dans de tels cas, les échanges facilitant ces échanges peuvent éviter la classification de courtiers ou d’échanges de valeurs mobilières, car les transactions ne ressemblent plus à des contrats d’investissement. L’enquête porte sur la persistance du lien entre les attentes de valeur induites par l’émetteur et l’échange du token, plutôt que sur la simple existence du token.

Quand les Transactions Secondaires Soulèvent des Questions de Valeurs Mobilières

Le fait que les tokens ne soient pas intrinsèquement des valeurs mobilières ne signifie pas que chaque transaction sur le marché secondaire est sans risque. Ceux qui évaluent les échanges secondaires devraient se concentrer sur la question de savoir si la réalité économique de la transaction continue de refléter un contrat d’investissement, même après que les tokens soient entrés en circulation générale.

L’enquête est de savoir si les acheteurs comptent encore—explicitement ou implicitement—sur les efforts de l’émetteur pour augmenter la valeur du token, si des déclarations promotionnelles ou des campagnes de marketing en cours continuent de souligner la croissance pilotée par l’équipe, et si l’émetteur joue un rôle significatif dans la “gestion de l’écosystème”, comme les opérations de trésorerie, les calendriers d’émission de tokens, les mises à jour du réseau, ou les engagements publics de la feuille de route.

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Il est également important de considérer si les acheteurs et les développeurs possèdent des informations asymétriques. Si les initiés en savent matériellement plus sur la santé, le progrès ou les risques du projet que les acheteurs sur les marchés ouverts, ce déséquilibre peut soutenir la conclusion que les acheteurs comptaient raisonnablement sur les efforts de l’émetteur.

De manière critique, les tribunaux reconnaissent que les tokens peuvent évoluer, passant d’instruments similaires à des valeurs mobilières pendant les premières étapes, dépendantes de l’émetteur, à des actifs similaires à des matières premières une fois que la décentralisation réduit sensiblement la dépendance à une équipe centrale. Les régulateurs, cependant, ont seulement commencé à adopter cette vue dynamique récemment, laissant une incertitude quant au moment où ou si une telle transition se produit.

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