À l'intérieur du Projet Crypto – La dernière Taxonomie des jetons de la SEC

Le commentaire suivant a été rédigé par Alex Forehand et Michael Handelsman pour Kelman.Law.

L’approche de la SEC envers les actifs numériques : Aperçus clés de Paul Atkins

Dans le dernier discours de Paul Atkins intitulé “L’approche de la Commission des valeurs mobilières envers les actifs numériques : À l’intérieur du projet Crypto,” le commissaire de la SEC continue de signaler un changement attendu depuis longtemps dans la posture réglementaire envers les actifs numériques. Les remarques d’Atkins suggèrent un déplacement de l’ancienne approche de la SEC, axée sur l’application de la loi, vers une approche qui accueille l’innovation, tout en veillant à ce que l’intégrité du marché et la protection des investisseurs restent une préoccupation majeure.

Pendant trop longtemps, les entrepreneurs et les investisseurs en crypto ont lutté pour opérer dans un “brouillard” réglementaire, comme le dit Atkins. En particulier, ceux du secteur ont tenté, avec apparemment des degrés de succès variables, de déchiffrer la question persistante de savoir quand un token constitue un titre financier. L’adresse d’Atkins offre le signal le plus clair à ce jour que la SEC reconnaît la légitimité des cryptos au sein des marchés financiers américains et vise à intégrer, plutôt qu’à isoler, les actifs numériques.

Taxonomie des Tokens

Le commissaire Atkins a présenté une taxonomie pratique pour les actifs numériques, les divisant en catégories qui reflètent leur fonction et leur but, plutôt que d’appliquer un test unique pour tous.

Selon Atkins, “les commodités numériques” et “les tokens réseaux” ne sont pas considérés comme des titres lorsqu’ils “sont intrinsèquement liés à et tirent leur valeur d’une opération programmatique d’un système crypto qui est ‘fonctionnelle’ et ‘décentralisée,’ plutôt que de l’attente de profits provenant des efforts managériaux essentiels d’autrui.”

Il a noté que “les objets de collection numériques”— des tokens liés à l’art, la musique, les vidéos ou les objets de jeu — ne sont pas des titres, puisque les acheteurs ne comptent pas sur les efforts managériaux pour en tirer profit. Ces tokens sont conçus pour l’utilisation ou le plaisir, pas pour l’investissement, et représentent une valeur créative ou culturelle plutôt qu’un intérêt financier.

De même, “les outils numériques” ne sont pas des titres lorsque leur objectif principal est fonctionnel — servant de membres, tickets, certificats ou badges d’identité. Ces actifs fournissent un accès ou une vérification, pas une spéculation.

Cependant, Atkins a été clair que “les titres tokenisés” restent des titres en vertu de la loi existante. Ce sont des actifs crypto qui représentent directement la propriété d’instruments financiers traditionnels — tels que les actions, la dette ou les dérivés — qui sont simplement enregistrés sur une blockchain. Pour plus d’informations sur les titres tokenisés, voir notre article Les titres tokenisés sont-ils toujours des titres.

Le cadre d’Atkins déplace la conversation vers une compréhension plus nuancée des actifs numériques : qui distingue entre l’innovation technologique et les contrats d’investissement, plutôt que de les confondre.

Quand un Token cesse-t-il d’être un Titre ?

L’une des parties les plus prometteuses du discours d’Atkins concerne l’idée qu’un token crypto peut évoluer au fil du temps. En écho au discours de la commissaire Hester Pierce, intitulé “Nouveau Paradigme : Remarques lors de SEC Speaks,” Atkins a observé que bien que la vente d’un token puisse initialement impliquer un contrat d’investissement, ces conditions “peuvent ne pas rester à jamais.” Il a expliqué :

“Les réseaux mûrissent. Le code est livré. Le contrôle se disperse. Le rôle de l’émetteur diminue ou disparaît. À un moment donné, les acheteurs ne comptent plus sur les efforts managériaux essentiels de l’émetteur, et la plupart des tokens sont maintenant échangés sans attente raisonnable qu’une équipe particulière soit encore aux commandes.”

Cette vision reflète une acceptation croissante au sein de la SEC que les tokens — et les réseaux qu’ils alimentent — sont dynamiques. Un token peut commencer sa vie dans le cadre d’un contrat d’investissement, mais devenir finalement un non-titre une fois que les promesses de l’émetteur sont remplies et le réseau fonctionne indépendamment.

Le commissaire Atkins est revenu sur les origines du Test Howey à travers une analogie vivante de la Floride. Il a rappelé aux auditeurs que le terrain sous-jacent aux vergers de citronniers d’origine de Howey n’a jamais été un titre — il n’est devenu partie d’un contrat d’investissement qu’à travers un arrangement commercial spécifique, et il a cessé d’en être un lorsque cet arrangement a pris fin.

Un siècle plus tard, ce même terrain abrite des maisons, des terrains de golf et des stations de villégiature — une transformation qui souligne son point : l’actif sous-jacent lui-même n’a pas changé, mais l’entreprise bâtie autour de lui, si. En appliquant cela à la crypto, Atkins a soutenu que les tokens numériques peuvent également commencer leur vie comme une partie d’un contrat d’investissement, mais évoluer au-delà une fois que les promesses sont remplies et que le rôle managérial de l’émetteur s’estompe.

Cette formulation est convaincante—elle reconnaît la nature dynamique des tokens et des réseaux, plutôt que de traiter le statut de titre comme permanent. Pourtant, Atkins a laissé ouvertes des questions importantes.

Par exemple, que signifie “fonctionnel” dans le contexte de l’indépendance d’un réseau ? Quand un réseau est-il suffisamment “fonctionnel” pour que les détenteurs de tokens ne comptent plus sur les efforts managériaux de l’émetteur ?

En relation avec cela, quels seuils de “décentralisation” (par exemple, participants, nœuds, mécanismes de gouvernance, vote des détenteurs de tokens) suffisent pour éliminer la dépendance aux efforts managériaux de l’émetteur ? Dans quelle mesure le “contrôle doit-il se disperser[]?” Le rôle de l’émetteur doit-il simplement “diminuer” (malgré l’ambiguïté inhérente à cela), ou doit-il “disparaître[]” complètement?

Cette ambiguïté invite à une discussion continue, et la SEC a exprimé sa volonté de recevoir des retours de l’industrie pour définir la façon dont ces termes seront interprétés, y compris à quel “point” un token cesse d’être un titre.

Ce que cela signifie pour l’industrie de la Crypto

Pour les émetteurs de tokens et les développeurs, les remarques d’Atkins offrent à la fois optimisme et orientation. La SEC semble disposée à faire la distinction entre l’activité d’investissement et l’utilité d’un réseau — une nuance cruciale qui pourrait permettre à des projets d’évoluer légalement à mesure qu’ils évoluent technologiquement.

En termes pratiques, les émetteurs et les développeurs devraient documenter comment et quand leur rôle diminue à mesure que les réseaux mûrissent. Les plateformes et custodians devraient se préparer à un monde à double régime où certains actifs sont des titres, et d’autres non. Et les investisseurs devraient continuer à surveiller les futures législations de la part du Congrès et de l’équipe Project Crypto de la SEC, qui devrait fournir des éclaircissements supplémentaires sur la taxonomie des tokens et la protection des investisseurs.

Un Chemin Constructif à Venir

Le ton du commissaire Atkins était un équilibre et un optimisme : une réglementation comme une balise, pas comme un marteau. Son appel à une surveillance juste, claire et fonctionnelle continue de marquer une évolution significative dans l’engagement de la SEC avec les actifs numériques. Pour un aperçu du Project Crypto de la SEC, voir notre article Project Crypto : Une nouvelle ère dans la régulation financière des États-Unis.

Bien que des questions subsistent quant à ce qui qualifie comme une “décentralisation” suffisante, ou un réseau “fonctionnel,” l’esprit du message est clair — la SEC est prête à travailler avec l’industrie crypto, pas contre elle.

Chez Kelman PLLC, nous saluons cette approche constructive et encourageons les clients dans l’espace des actifs numériques à rester à l’écoute des futurs conseils du Project Crypto et de la Crypto Task Force. Nous continuons de suivre les développements en matière de régulation crypto à travers les juridictions et sommes disponibles pour conseiller les clients naviguant dans ces paysages juridiques en évolution. Pour plus d’informations ou pour planifier une consultation, veuillez nous contacter ici.