Navigointi CFTC-asetusten läpi kryptorahastoille

Seuraavan mielipidekirjoituksen ovat kirjoittaneet Alex Forehand ja Michael Handelsman varten Kelman.Law.

Opas CFTC:n säännöistä kryptosijoitusrahastoille

Kun Yhdysvaltain sääntelyviranomaiset yhä enemmän luokittelevat digitaaliset varat, kuten Bitcoinin ja Ethereumin, hyödykkeiksi, kryptorahastojen sääntely-ympäristö muuttuu. Pelkästään SEC:n sijoitusneuvojaa koskevien sääntöjen sijasta, hoitajat voivat nyt kuulua täysin Commodity Exchange Actin (CEA) ja Commodity Futures Trading Commissionin (CFTC) lainkäyttövaltaan.

Tämä muutos avaa sekä mahdollisuuksia että velvoitteita rahastonhoitajille—erityisesti niille, jotka pyrkivät käymään kauppaa kryptojohdannaisilla, kuten termiineillä, swapeilla tai ikuisilla sopimuksilla. Jos kryptorahastosi luokitellaan hyödykepooliksi, voit olla Commodity Pool Operator (CPO)—nimike, joka sisältää erityisiä rekisteröinti- ja noudattamisvelvoitteita. Kryptorahastonhoitajien on todennäköisesti myös rekisteröidyttävä Commodity Trading Advisoriksi (CTA).

Ymmärtäen sääntelytoimijat

CFTC on Yhdysvaltojen ensisijainen sääntelijä hyödykejohdannaismarkkinoilla. CFTC ei tyypillisesti sääntele hyödykkeiden spot-kauppaa; sen sijaan se valvoo hyödyke-etuja — joihin kuuluvat hyödykkeiden futuurit, optiot ja swapit (myös monet kryptovarat). Kuitenkin 17 C.F.R. § 180.1:n mukaan, CFTC:llä on lainkäyttövalta taustalla oleviin spot-markkinoihin, kun kyseessä on petos tai manipulointi (CFTC v. McDonnell, 287 F.Supp. 3d 213 (E.D.N.Y. 2018)).

National Futures Association (NFA) on CFTC:n kirjoilla olevien itsesääntelyorganisaatio. Jos rekisteröidyt CPO:ksi tai CTA:ksi, sinusta tulee myös NFA:n jäsen.

Securities and Exchange Commission (SEC) on edelleen relevantti, jos rahastosi käy kauppaa arvopaperitokeneilla tai muilla kuin hyödykkeillä, tai jos täytät myös sijoitusneuvojan vaatimukset.

Hyödykepoolit ja Commodity Pool Operators

CEA:n mukaan hyödykepooli on mikä tahansa sijoitusrahasto tai vastaava yritys, jossa sijoittajien panokset yhdistetään kaupankäyntiin hyödyke-eduilla osallistujien puolesta.

Hyödyke-edut sisältävät futureja, optioita futuureista, swapeja, tiettyjä vähittäiskaupan vipuvaikutteisia hyödyketransaktioita ja yhä enemmän kryptojohdannaisia, kuten Bitcoinin ja Etherin futuureja tai ikuisia sopimuksia. Jos kryptorahastosi harjoittaa näitä toimintoja—jopa osana hajautettua strategiaa—sitä voidaan pitää hyödykepoolina.

Commodity Pool Operator (CPO) on kuka tahansa henkilö tai taho, joka houkuttelee, hyväksyy tai vastaanottaa varoja sijoittajilta hyödykepoolin ylläpitämistä varten ja joka on vastuussa tämän poolin kaupankäyntitoiminnasta.

Kryptorahastonhoitajille, jos keräät pääomaa sijoittajilta kryptojohdannaisten kauppaa varten, CFTC saattaa pitää sinua CPO:na. Jos kuitenkin keräät pääomaa sijoittajilta pelkästään krypton spot-markkinoilla kaupankäyntiin, sinua ei todennäköisesti pidetä CPO:na, jonka täytyy rekisteröityä, vaikka CFTC voi yhä vaatia lainkäyttövaltaa, jos kaupankäyntisi sisältää petoksen tai manipuloinnin käyttöä taustalla olevilla spot-markkinoilla.

Kryptorahastonhoitajia pidetään todennäköisesti myös Commodity Trading Advisoreina CEA:n mukaan. CTA on henkilö, joka, saadakseen palkkio tai voitto, harjoittaa liiketoimintaa neuvoen muita, suoraan tai epäsuorasti, hyödyke-eduistaan tai niiden kaupankäynnin kannattavuudesta. Hyödyke-edut sisältävät kryptojohdannaisia, kuten Bitcoinin tai Etherin tulevat, vaihtoehdot tai ikuiset swapit. Määritelmä on tarkoituksella laaja. Se kattaa muun muassa ne, jotka tarjoavat hyödykekaupankäyntineuvontoja, ja myös diskretionaariset tilin hoitajat, jotka käyvät kauppaa asiakkaan puolesta.

Jos rahastosi käy kauppaa kryptovaroilla, joita pidetään arvopapereina—kuten tuottoa kantavilla tokeneilla, sijoitussopimuksilla tai muilla varoilla, jotka täyttävät Howey-testin—tai niihin perustuviin johdannaisiin, saatat joutua myös rekisteröitymään Securities and Exchange Commissionilla (SEC) sijoitusneuvojaksi tai täyttämään sovellettavan poikkeuksen vaatimukset.

Tämän artikkelin keskustelu koskee vain rahastoja, jotka käyvät kauppaa kryptovaroilla, joita pidetään hyödykkeinä Yhdysvaltojen lainsäädännön mukaan, kuten Bitcoin ja Ether. Vaikka sääntely-ympäristö on edelleen muuttuva, tämänhetkinen suuntaus Yhdysvalloissa näyttää liikkuvan useimpia natiivi blockchain-kolikoita, ei-tuottoa tuottavia vakaavaluuttoja, hyödyketokeneita ja jopa joitakin meemikolikoita kohti hyödykkeinä käsittelyä sen sijaan, että ne olisivat arvopapereita.

Tästä huolimatta on nähtävissä, miten SEC käsittelee täytäntöönpanotoimia, joissa väitetään, että lähes 30 erilaista kryptovaraa on arvopapereita—tulokset, jotka voisivat merkittävästi vaikuttaa tiettyjen kryptorahastojen sääntelyvelvoitteisiin.

Rekisteröinti- ja raportointivaatimukset

Kryptorahastonhoitajan, joka luokitellaan Commodity Pool Operatoriksi tai Commodity Trading Advisoriksi, on yleensä rekisteröidyttävä Commodity Futures Trading Commissionilla (CFTC) ja tultava National Futures Associationin (NFA) jäseneksi ennen kuin houkuttelee tai hyväksyy sijoittajien pääomaa.

Rekisteröinnin ensimmäinen askel on täyttää Lomake 7-R yritykselle ja Lomake 8-R jokaiselle päähenkilölle ja osakkuushenkilölle NFA:n verkkorekisteröintijärjestelmän kautta. Jokaisen osakkuushenkilön on myös suoritettava sormenjälkiin perustuva taustatarkistus. Päähenkilöiden ja tiettyjen työntekijöiden on ehkä suoritettava Series 3 National Commodity Futures Examination (ja joissakin tapauksissa Series 31 Managed Funds Examination), ellei poikkeusta ole saatavilla.

Kun rekisteröinti on tehty, sekä CPO:iden että CTA:iden on valmisteltava ja toimitettava CFTC-säännösten mukainen Esittelyasiakirja potentiaalisille osallistujille tai asiakkaille ennen varojen houkuttelua tai neuvontasuhteen solmimista. Vaikka sisältövaatimukset eroavat hieman—CPO:n on kuvailtava hyödykepoolin rakennetta ja ehtoja, kun CTA:iden on esitettävä kauppaa koskevat ohjelmat ja neuvontasopimukset—molempien asiakirjojen on sisällettävä yksityiskohtaisia tietoja kaupankäyntistrategiasta, keskeisistä riskitekijöistä, tuottohistoriasta (jos sovellettavissa), maksuista ja kuluista, intressiristiriidoista ja muista olennaisista tiedoista.

Jokaisessa tapauksessa National Futures Associationin (NFA) on tarkistettava ja hyväksyttävä Esittelyasiakirja ennen sen käyttämistä. Asiakirjaa on päivitettävä ja hyväksyttävä uudelleen vähintään 12 kuukauden välein, ja aikaisemmin, jos jokin olennainen tieto muuttuu, varmistaakseen, että kaikki potentiaaliset sijoittajat tai asiakkaat saavat ajankohtaista, tarkkaa ja kattavaa tietoa.

CPO:illa ja CTA:illa on myös velvollisuus lähettää jatkuvia sääntelyraportteja National Futures Associationille (NFA). CPO:iden osalta ensisijainen raportti on Lomake CPO-PQR, joka raportoi jokaisen poolin koosta, vipuvaikutuksesta, kaupankäyntitoiminnoista ja riskimittareista. Riippuen poolin hallinnoitavista varoista, tämä raportti voi olla tarpeen tehdä neljännesvuosittain tai vuosittain. CTA:t puolestaan täyttävät Lomakkeen PR, joka tarjoaa tietoja neuvoonseurantaliiketoiminnan koosta ja laajuudesta, mukaan lukien ohjattujen tilien määrä, neuvottujen varojen arvo, kaupankäyntisektorien laajuus ja yksityiskohtia tarjotuista kaupankäyntiohjelmista. Nämä raportit tukevat CFTC:n ja NFA:n markkinaosallistujien ja systeemiriskien valvontaa.

Näiden sääntelyraporttien lisäksi CPO:iden on toimitettava säännöllisesti tilitiedot poolin osallistujille ja vuosittaiset raportit, jotka on sertifioitu itsenäisen julkisen tilintarkastajan toimesta, kun taas CTA:iden on toimitettava säännöllisiä lausuntoja neuvonta-asiakkaille CFTC:n ja NFA:n vaatimusten mukaisesti.

Kirjat ja tietueet on pidettävä CFTC:n ja NFA:n sääntöjen mukaisesti ja niiden on oltava saatavilla tarkastettavaksi pyynnöstä. Näihin sisältyvät sijoittajiemerkinnät, tiliotteet, kauppavahvistukset, suorituslaskelmat, markkinointimateriaalit ja sisäiset vaatimustenmukaisuuspolitiikat. NFA suorittaa määräaikaisia tarkastuksia varmistaakseen sääntöjenmukaisuuden, joissa odotetaan olevan vahvat kirjalliset valvontamenettelyt, nimetty compliance officer ja selkeät todisteet sääntöjen noudattamisesta sekä CFTC:n että NFA:n osalta.

On tärkeää huomata, että rekisteröinti ei pääty alkuperäiseen hyväksyntään. CPO-status tuo mukanaan jatkuvia velvoitteita—mainontarajoituksista petostentorjuntavaltuuksiin—ja NFA:lla on valtuutus määrätä kurinpidollisia toimia rikkomuksista. Hallinnoinnin alueelle siirtyville johtajille ymmärtäminen ja varautuminen tähän vaatimustenmukaisuusinfrastruktuuriin alusta alkaen voi estää kalliita sääntelykiistoja ja operatiivisia häiriöitä myöhemmin.

Yhteiset poikkeukset CPO:ille ja CTA:ille

Kaksi CFTC-sääntöä on erityisen relevantteja kryptorahaston hoitajille, jotka etsivät vapautusta täydestä CPO-rekisteröinnistä.

Sääntö 4.13(a)(3) – “De Minimis” -poikkeus

Tämä poikkeus on saatavilla potentiaalisille CPO:ille, jos:

• Pool rajoittaa hyödyke-etujaan pieneen prosenttiosuuteen nettovarallisuudesta (5 % marginaalikoetta tai 100 % nettomääräistä koetta); ja
• Kaikki osallistujat ovat akkreditoituja sijoittajia tai tiettyjä muita oikeutettuja henkilöitä.

Vaikka tämä poikkeus onkin olemassa, sinun on jätettävä sähköinen ilmoitus poikkeuksesta NFA:lle ennen sen käytön aloittamista, ja CEA:n petoksentorjuntavaltuudet ovat yhä voimassa.

Sääntö 4.7 – Qualified Eligible Person (QEP) -poikkeus

Tämä poikkeus on saatavilla potentiaalisille CPO:ille, jos:

• Pool rajoittaa osallistumisen Qualified Eligible Personseihin (korkeampi standardi kuin akkreditoidut sijoittajat—yleensä institutionaaliset sijoittajat ja korkean nettovarallisuuden yksilöt, joilla on merkittävää kokemusta hyödykkeistä); ja
• CPO suostuu toimimaan vähennettyjen julkistamis-, raportointi- ja kirjanpitovaatimusten mukaisesti.

Tätä poikkeusta käyttää laajasti korkean osaamisen omaavat yksityiset rahastot, koska se mahdollistaa aktiivisen hyödykekaupankäynnin ilman “de minimis” kattoa.

On myös poikkeus CTA-rekisteröinnistä rahastoille, jotka toimivat CTA:na omille pooleilleen. Sääntö 4.14(a)(4) säätelee, että jos rahasto on CTA vain pooleille, joissa se on myös CPO, ja rahasto ei anna neuvoja muille tileille tai pooleille, rahasto on vapautettu erillisestä CTA-rekisteröinnistä. Tässä tapauksessa rahasto rekisteröityy (tai vaatii poikkeusta) CPO:na, mutta ei CTA:na, koska neuvontatoiminta on poolille “sisäinen”.

On myös de minimis -poikkeus CTA-rekisteröinnissä, joka on saatavilla rahastoille, jotka: (i) ovat palvelleet alle 15 asiakasta viimeisen 12 kuukauden aikana, (ii) eivät markkinoi itseään julkisesti CTA:na, ja (iii) joiden CTA-toiminta ei ole niiden ensisijainen liiketoiminta. Vaikka de minimistä pidetäänkin hyvänä varmuusjärjestelynä rahastoille, jotka neuvovat muita tilejä tai pooleja ja siksi eivät täytä sääntö 4.14(a)(4) poikkeuksen vaatimuksia, rahasto itsessään katsotaan yhdeksi viidestätoista asiakkaasta CTA-tarkoituksiin, jos se on myös pooliosallistuja.

Markkinointiin ja sijoittajarajoituksiin liittyvät poikkeukset

Vaikka CPO- tai CTA-poikkeuksen alaisina toimittaessakin, rahastonhoitajien on otettava huomioon jatkuvat velvollisuutensa sekä sijoittajille että sääntelyviranomaisille. Poikkeuksellinen status ei salli harhaanjohtavia lausuntoja tai tietojen laiminlyöntejä rahaston toimintojen riskeistä, sääntelyvalvonnasta tai luonteesta. Mahdolliset materiaalit tulee sisältää riskijulkistuksia, jotka ovat sopivia sijoitusstrategiaa ja omaisuusluokkaa varten, erityisesti kun kyseessä ovat digitaaliset varat ja johdannaiset.

Lisäksi vapautettujen CPO:iden ja CTA:iden on ylläpidettävä tarkkoja ja kattavia kirjoja ja tietueita, ja oltava valmiita tuottamaan ne nopeasti pyynnöstä joko CFTC:lle tai NFA:lle. Käytännössä tämä tarkoittaa, että jopa poikkeuksellinen krypto-rahasto tulisi toteuttaa compliance-infrastruktuuri, joka kykenee vastaamaan sääntelyviranomaistason dokumentaation ja julkistusstandardien vaatimuksiin.

Kryptorahastojen rakenteelliset näkökohdat

Sen määrittäminen, onko CPO- tai CTA-rekisteröinti tai vapautus sopiva, vaatii perusteellista arviointia rahaston rakenteesta ja toiminnasta. Keskeinen tekijä on neuvonnan ja kaupankäynnin laajuus: kryptojohdannaisiin—olivatpa ne Bitcoin-futuureja, Ether-optioita tai ikuisia swapeja—osallistuvilla rahastoilla on lähes aina sekä CEA:n hyödykepoolin määritelmä, kun taas vain spot-strategiat saattavat välttää CPO- ja CTA-velvoitteet kokonaan.

Myös sijoittajien koostumus on tärkeä. Poikkeukset, kuten sääntö 4.13(a)(3) tai sääntö 4.7, asettavat kelpoisuusvaatimuksia, jotka vaihtelevat akkreditoiduista sijoittajastandardeista Qualified Eligible Person -tason rajoituksiin, mikä voi rajoittaa pääomankeruumahdollisuuksia.

Jurisdiktionaaliset näkökohdat ovat yhtä tärkeitä, sillä kotimaiset rahastot, jotka markkinoidaan Yhdysvaltain sijoittajille, edellyttävät yleensä CPO- ja CTA-analyysiä, ja ulkomaiset rahastot voivat silti laukaista Yhdysvaltojen velvoitteet, jos ne hyväksyvät Yhdysvaltalaista pääomaa.

Lopuksi hybridirahastot, jotka käyvät kauppaa sekä arvopapereilla että hyödykkeillä, voivat olla päällekkäisen SEC:n ja CFTC:n sääntelyn alaisia, mikä edellyttää koordinoituja sääntöjenmukaisuusstrategioita. Kuten voidaan todeta, sopiva rakenne on parhaiten määritettävissä tapauskohtaisesti, tasapainottaen kaikkia rahaston intressejä.

Keskeiset huomiot kryptorahaston hallinnoijille

Kryptorahaston hallinnoijille CPO/CTA-kehyksen vaikutukset ovat selkeitä mutta merkittäviä. Jos rahastosi harjoittaa kryptojohdannaisten kauppaa, on erittäin todennäköistä, että se toimii hyödykepoolina CEA:n mukaan ja antaa hyödykekaupankäyntineuvontaa. Tässä tapauksessa poolin hallinnoijan katsotaan olevan CPO ja CTA, ja hänen on joko rekisteröidyttävä CFTC:lle ja tultava NFA:n jäseneksi tai täytettävä ja asianmukaisesti vaadittava poikkeus.

Kaikkein yleisimmin käytetyt poikkeukset ovat tarkasti räätälöityjä ja asettavat erityisiä sijoittajakelpoisuusvaatimuksia. On tärkeää muistaa, että poikkeukseton status ei suojaa rahastoa CFTC:n petostentorjuntapykäliltä, kirjanpitomääräyksiltä tai täytäntöönpanovaltaisuudelta. Nykyisessä sääntely-ympäristössä aikaiset ja harkitut rakenneratkaisut—kattaen lainkäyttövalta, sijoittajakelpoisuusstandardit ja kaupankäyntistrategia—voivat erottaa sujuvan sääntöjenmukaisuuden ja kalliin korjaustoimenpiteiden tarpeen.

Näkemyksemme

Kelman PLLC:ssa neuvomme säännöllisesti rahastonhoitajia, jotka käynnistävät kryptorahastoja, koskien sitä, soveltuvatko CPO-velvoitteet, ja—kun ne soveltuvat—tehokkaista rekisteröintistrategioista, poikkeuskelpoisuudesta ja vaatimustenmukaisuusohjelmista, jotka kestävät sääntelyvalvontaa. CFTC ja NFA ovat lisänneet digitaalista johdannaisvalvontaansa, ja ennakoiva vaatimustenmukaisuus ei ole enää valinnainen.

Jos harkitset kryptorahaston käynnistämistä—tai toimit parhaillaan ilman CPO- tai CTA-analyysiä—nyt on aika varmistaa, että olet linjassa Commodity Exchange Act -kehyksen kanssa. Jos uskot, että voimme auttaa, tai jos haluat lisätietoja, ota meihin yhteyttä tästä.

Tämä artikkeli julkaistiin alun perin Kelman.law:ssa.