درک به‌روزرسانی ماه اوت ۲۰۲۵ کمیسیون بورس و اوراق بهادار (SEC) در مورد استیکینگ کریپتو

ویراستار نظرات زیر توسط الکس فورهان و مایکل هندلسمن برای Kelman.Law نوشته شده است.

محتوای بیانیه چیست

بیانیه استیکینگ پروتکل را با وضوح بخشیدن به استیکینگ مایع که در آن سپرده‌گذاران در ازای استیکینگ دارایی‌های کریپتوی تحت پوشش، یک توکن رسیت استیکینگ (SRT) یک به یک دریافت می‌کنند، گسترش می‌دهد.

کارکنان معتقدند که اگر شرایط واقعی سختی رعایت شود، فعالیت‌های استیکینگ مایع – همانطور که تعریف شده‌اند – بر اساس بخش 2(a)(1) از قانون اوراق بهادار یا بخش 3(a)(10) از قانون بورس اشاره به پیشنهاد یا فروش اوراق بهادار ندارد.

فرضیات کلیدی شامل این است که ارائه‌دهندگان تنها نقش‌های اداری یا وزارتی را ایفا می‌کنند، تصمیمی برای استیکینگ از جمله اینکه آیا، چه زمانی یا چقدر استیک کنند، نمی‌گیرند و وعده سود نمی‌دهند – بنابراین از کلیدهای “تلاش‌های دیگران” و “انتظار سود” بر اساس هاوی جلوگیری می‌کنند.

این چطور به بیانیه ماه مه مربوط است

این بیانیه آگوست صراحتاً بر بیانیه قبلی استیکینگ پروتکل که به طور جداگانه بحث کردیم، بنا شده که به استیکینگ تکی، استیکینگ امانی و استیکینگ واگذار شده پرداخته است. برای خواندن بحث ما درباره بیانیه SEC در مورد استیکینگ پروتکل، نگاه کنید به اینجا.

راهنمای جدید تأیید می‌کند که مدل‌های خاص استیکینگ مایع، هنگامی که به همان الگوهای واقعی مشابه طراحی شوند، نیز در همان حفره باریک قرار می‌گیرند – اما فقط اگر دقیقاً با فرضیات کارکنان همخوانی داشته باشند.

چه چیزی پوشش داده می‌شود و چه چیزی پوشش داده نمی‌شود

پوشش داده می‌شود:

• SRT ها به عنوان رسیت‌ها ارائه می‌شوند (نه قراردادهای سرمایه‌گذاری) برای توکن‌های استیک شده؛
• استیکینگ مایع مبتنی بر امانت‌داری یا پروتکل که در آن ارائه‌دهنده به سادگی توکن‌ها را نگه می‌دارد، آن‌ها را استیک می‌کند، SRT ها را صادر یا بازخرید می‌کند و هزینه‌ها را جمع‌آوری می‌کند – بدون اینکه از اختیارات استفاده کند یا ضمانت بدهد.

پوشش داده نمی‌شود:

• ترتیباتی که در آن ارائه‌دهندگان درباره زمان، آیا یا چقدر استیک کنند تصمیم می‌گیرند؛
• مدل‌هایی که SRT ها برای تولید سود بیشتر مطابق با اختیار ارائه‌دهنده استفاده می‌شوند؛
• ویژگی‌هایی که از فرضیات تعریف شده منحرف می‌شوند (مثلاً ضمانت‌های پاداش، انتخاب متمرکز اپراتورهای نود).

اگر این فرضیات به دقت رعایت نشود، دیدگاه پناهگاه امن کارکنان SEC دیگر معتبر نخواهد بود.

چگونه SEC هاوی را در زمینه استیکینگ مایع اعمال می‌کند

کارکنان SRT ها را به عنوان رسیت‌ها – مشابه رسیت‌های انبار – تلقی می‌کنند که مالکیت دارایی استیک شده را نشان می‌دهند، نه اوراق بهادار، زیرا دارایی کریپتوی تحت پوشش زیربنایی اوراق بهادار نیست.

آزمون بر این است که آیا تلاش‌های کارآفرینانه یا مدیریتی دیگران سود ایجاد می‌کند. بر اساس بیانیه، ارائه‌دهندگان استیکینگ مایع به عنوان عوامل عمل می‌کنند، نه مدیران سرمایه‌گذاری – آن‌ها دارایی‌ها را نگه می‌دارند، بر اساس پروتکل استیک می‌کنند، توکن‌های رسیت را صادر/بازخرید می‌کنند و هزینه می‌گیرند – اما تصمیمات استیکینگ را هدایت نمی‌کنند یا بازده را ضمانت نمی‌کنند، بنابراین به آستانه “تلاش‌های دیگران” نمی‌رسند.

پیامدهای عملی و هشدارها

مانند بیانیه قبلی استیکینگ پروتکل، راهنمای استیکینگ مایع غیربایند و تنها نظرات کارکنان بخش مالی شرکت‌ها را منعکس می‌کند و بسیار خاص واقعیات است – با فرضیات دقیقی که باید دقیقاً رعایت شوند.

همچنان که کمیسیونر کرنشا هشدار داد، انحراف از هر یک از این فرضیات فعالیت را “خارج از دامنه این بیانیه” می‌برد.

نه بیانیه – 29 می و 5 آگوست – پناهگاهی برای “استیکینگ” استیبل‌کوین، بازبه‌کارگیری یا مدل‌های استیکینگ بر اساس حاکمیت DAO فراهم نمی‌کند؛ این‌ها همچنان نیازمند تحلیل قانونی جداگانه‌ای هستند.

خلاصه

بیانیه 29 می 2025 SEC دیدگاه خاص و محدود کارکنان SEC را مطرح کرد که برخی از مدل‌های استیکینگ پروتکل، بدور از اختیارات مدیریتی، اوراق بهادار نیستند. بیانیه 5 آگوست 2025 آن دیدگاه را به طبقه‌ای تعریف شده از ترتیبات استیکینگ مایع گسترش می‌دهد، اما فقط زمانی که ارائه‌دهندگان نقش‌های صرفاً اداری انجام می‌دهند و SRT ها به عنوان رسیت‌ها، نه ابزارهای سرمایه‌گذاری عمل می‌کنند.

هیچ یک از بیانیه‌ها پوشش برای سود استیبل‌کوین، بازاستیکینگ یا استیکینگ DAO مرتبط با حاکمیت یا تصمیم‌گیری واگذار شده فراهم نمی‌کند. خطر قانونی همچنان باقی است اگر ارائه‌دهندگان اختیار، ضمانت‌ها یا خدمات اضافی برای چارچوب اداری باریک معرفی کنند.

شرکت ما به طور منظم در مورد ساختار توکن، طراحی پروتکل استیکینگ، مدل‌های حاکمیت DAO و ارائه خدمات کریپتو مشاوره می‌دهد. ما به مشتریان کمک می‌کنیم با دیدگاه‌های در حال تکامل کارکنان SEC هماهنگ شوند – ارزیابی ریسک مبتنی بر هاوی را انجام می‌دهیم، شرایطی را که نیازهای نظارتی را برآورده می‌کنند تهیه می‌کنیم و برای بررسی احتمالی SEC آماده می‌شویم.

برای بحث در مورد مدل استیکینگ، انتشار توکن یا ساختار حاکمیت خود در پرتو این بیانیه‌های اخیر SEC با ما اینجا تماس بگیرید.

این مقاله اصلاً در Kelman.law ظاهر شد.