آیا MARA استخراج میکند، HODLing دارد یا به بانکداری مشغول است؟ با قرض دادن 15٪ از خزانه بیت کوین خود، MARA Holdings به نظر میرسد که شبیه یک بانک سایهای شده است.
آیا MARA با استراتژی خزانه بیتکوین خود در حال تبدیل شدن به یک بانک سایه است؟
نویسنده
اشتراک
استراتژی وامدهی MARA با استفاده از 15 درصد خزانه بیت کوین
این پست مهمان از طرف Bitcoinminingstock.io آمده است، محوری جامع برای همه چیز در خصوص سهام معدن بیت کوین، ابزارهای آموزشی و بینشهای صنعت. ابتدا در 18 ژوئیه 2025 منتشر شد و توسط نویسنده Bitcoinminingstock.io Cindy Feng نوشته شده است.
مدتی است که به MARA Holdings (NASDAQ: MARA) و استراتژی خزانه بیت کوین آن پرداخته نشده است. بله، هنوز هم تاج بزرگترین نرخ هش در میان معدنچیان عمومی بیت کوین را دارد. و همچنین بزرگترین ذخیره بیت کوین را در ترازنامه خود دارد. اما صادقانه بگویم، هیچ چیز کافی قانعکنندهای برای بررسی عمیقتر در سه ماهههای اخیر وجود نداشت.
بسیاری از سرمایهگذاران سوال میکنند چرا قیمت سهام MARA پشت سر بیت کوین، دارایی که قرار است نماینده آن باشد، میافتد. و این شک و تردیدها بیاساس نیستند – کارایی عملیاتی MARA، پایداری سودآوری و در مواردی ارتباط مدیریت ابهامآمیز، شور و اشتیاق سرمایهگذاران را کاهش دادهاند.
تا این هفته، زمانی که یک اطلاعیه مطبوعاتی شرکت توجه من را جلب کرد.
در همان زمان، یک کاربر X ادعای جسورانهای مطرح کرد – که MARA در حال تبدیل شدن به یک بانک سایهای مبتنی بر بیت کوین است. این قالب فکری با من باقی ماند. اگر معتبر باشد، این تغییر دیدگاهی درباره MARA به طور کامل را تغییر میدهد: این فقط به عنوان یک شرکت معدن با خزانه پر نیست، بلکه یک موتور مالی تولید کننده بهره – مانند یک بانک دیجیتال بومی است. من تصمیم گرفتم به بررسی بپردازم.
$MARA در حال ساخت یک بانک سایهای مبتنی بر بیت کوین است.
در Q1 2025، آنها حدود 47,531 بیت کوین در ترازنامه داشتند. بهجای فروش به بازار، آنها حدود 14,269 بیت کوین را به مؤسسات قرض دادند، که نسبت به سه ماهه قبلی 37.5% افزایش یافته است.
این در حال حاضر 30% از خزانهشان است که بهرهای 5–9% تولید میکند، شبیه به… pic.twitter.com/QrYVcjBVFq
— Cryptovicci 🌐 (@cryptovicci) July 15, 2025
استراتژی وامدهی بیت کوین – از آزمایشی به مقیاسپذیر
اوایل سال 2024 بود که برای اولین بار از فعالیتهای وامدهی بیت کوین MARA شنیدم. در آن مصاحبه، مدیران دامنه را کماهمیت جلوه دادند – آن را کوچک و محتاطانه توصیف کردند. این منطقی بود. ریسک معادل در این فضا واقعی است، و شبح وامدهندگان کریپتو که سقوط کردهاند، مانند Celsius هنوز در ذهن سرمایهگذاران باقی است. اما در سال 2025، MARA بیشتر درباره وامدهی بیت کوین خود صحبت کرد.
بیایید نگاهی به آنچه تغییر کرده است بیندازیم – بهطور مستقیم از پروندههای SEC MARA:
جمعاً 7,377 بیت کوین تا 31 دسامبر 2024 و 31 مارس 2025 به طرفهای مقابل قرض داده شد. در همین حال، درصد خزانه بیت کوین MARA که قرض داده شده است، حدود ~15.52٪ از کل داراییهای آنها است.
بیشتر جالب این است که بهرهای که MARA کسب کرد تقریباً 16.71 میلیون دلار در سال 2024 بود. در Q1 2025، شرکت 11.99 میلیون دلار تولید کرد، که به معنای بهره سالانه تقریباً ~7.88%* است که با بهرههای وامهای خصوصی یا ساختاری سنتی رقابتی است.
*این یک تخمین است، زیرا درآمد بهره گزارششده ممکن است شامل درآمدهای فعالیتهای مبتنی بر فیات نیز باشد.
آیا عنوان بانک سایهای منصفانه است؟
بیایید به فرضیه کاربر X برگردیم:
“MARA در حال کسب درآمد از خزانه خود بدون نقد شدن آن است، و یک جریان درآمدی مداوم ایجاد میکند که شبیه به حاشیه سود خالص (NIM) در بانکداری است. این فقط یک معدنچی نیست. فقط HODLer نیست. در حال تبدیل شدن به یک بانک بومی بیت کوین است.”
“بانک سایه”، چه اصطلاح هوشمندانهای. پس از همه، MARA یک مؤسسه غیر بانکی است و در خارج از مقررات بانکی سنتی باقی میماند. اما کسب و کار وامدهی آن در روح خود بهطور کامل مانند یک بانک سایهای عمل میکند. بیت کوین را بهصورت سرمایه وام میدهد، بهره مداوم (پرداختشده در بیت کوین) تولید میکند، و دارایی زیرساختی را به عنوان دارایی در حال افزایش ارزش بلندمدت حفظ میکند.
آنچه در اینجا منحصر بهفرد است این است که بهره بهصورت بیت کوین پرداخت میشود – بنابراین MARA در حال افزایش تدریجی مصالحه است در حالی که همچنان در معرض قیمت قرار میگیرد. این یک مکانیسم مرکب است که معدود شرکتهای عمومی میتوانند آن را پیادهسازی کنند.
حتی بهتر، MARA به استخراج بیت کوین جدید بهصورت روزانه (>20 BTC در روز) ادامه میدهد، به این معنا که پایه تولید بهره آن همواره در حال تقویت است.
با این حال، MARA کاملاً یک بانک سایهای نیست، زیرا تنها ~15.5% از داراییهای آن قرض داده میشود. حتی اگر آن نسبت به 100% از داراییهای آنها برسد (که بسیار بعید است)، ارزش کتابی بهطور زیادی نخواهد بود، مگر اینکه قیمت BTC در طول زمان بهطور مضاعف افزایش یابد.
همچنین، ریسک معادلها باقی است و MARA بهخوبی اعلام نکرده که چه کسی این بیت کوینها را قرض میگیرد یا چه ترتیبات مربوط به وثیقه اجرا شده است. اما با ابزارهایی مانند ساختار SMA و بیانیههای مدیریت که به انتخاب دقیق طرفهای مقابل اشاره میکند، به نظر میرسد که یک رویکرد آگاه به ریسک در جریان است.
ارزشگذاری خزانه: ممکن است بیزینس معدن را “رایگان” دریافت کنید
تا تاریخ 30 ژوئن 2025، MARA گزارش کرد که 49,940 بیت کوین در ترازنامه خود دارد. با قیمت بیت کوین تقریبی $120,370 (07/16/2025)، این بهطور تقریبی به یک خزانه با ارزش ~$6.01 میلیارد تبدیل میشود.
ارزش بازار MARA در همان روز $7.02 میلیارد بود.
حالا بیایید ارزش شرکتی (EV) را محاسبه کنیم:
EV = ارزش بازار + بدهی کل – وجه نقد و معادلها – ارزش منصفانه BTC
(EV = $7.02B + $2.71B – $0.19B – $6.01B = $3.52B)
این به این معناست که کل کسب و کار MARA – زیرساخت نرخ هش، امکانات، بازوی مالی، همه چیز – با ارزش فقط $3.52 میلیارد ارزیابی میشود.
این اختلاف یک ایده تحریکآمیز را باز میکند:
مجموعه BTC MARA به اندازهای بزرگ شده است که نسبت به ارزیابی سهامی آن که همه چیز – زیرساختها، عملیات معدنی، پلتفرم وامدهی و پتانسیل آینده – بهطور مؤثری با تخفیف عمدهای قرار گیرد.
به عبارت دیگر، سرمایهگذاران ممکن است در خرید مواجهه با BTC و دریافت کسب و کار معدنکاری با تخفیف سنگین باشند.
*با افزایش داراییهای BTC و افزایش قیمت، ارزش شرکتی MARA ممکن است نسبتاً حاشیهای باشد.
افکار نهایی
MARA Holdings مدتهاست که به عنوان “معدنچی ناکارآمد” مورد انتقاد قرار گرفته است، حتی اگر آنها بزرگترین معدنچیان در مقیاس باشند. با توجه به رشد سریع عملیت وامدهی BTC آن، به قلمرو جدیدی میپردازد.
با استفاده از حدود ~15% از خزانه بیت کوین خود برای تولید بهره مداوم، و درآمد بهره بهصورت طبیعی پرداختشده، شرکت در حال ساخت آنچه که بهنظر میآید اساس یک کسب و کار اعتباری بومی BTC است.
آیا این یک بانک سایهای است؟ بهطور نظارتی خیر. اما از نظر مفهومی، بله – در حال حاضر مانند یک بانک سایهای رفتار میکند.
برخی خطرها وجود دارند، بهویژه در مورد مواجهه با طرفهای مقابل و نوسانات بیت کوین. برای سرمایهگذارانی که مفهوم را درک میکنند، این موقعیت جذابی ارائه میدهد. در قیمتهای فعلی، شما بهطور مؤثری بیت کوین MARA را خریداری کردهاید و کسب و کار استخراج و وامدهی آن را با تخفیف سنگین به دست میآورید.
این دینامیک نحوه ارزیابی MARA را تغییر میدهد. دیگر فقط یک بازی معدنی گمانهزنانه نیست. در حال تبدیل شدن به یک پلتفرم مالی تولید بهره بیت کوین میشود و ممکن است بازار هنوز بهطور کامل آن را درک نکرده باشد.
