آیا کریپتو یک اوراق بهادار است؟ (مقدمه)

سرمقاله نظر زیر توسط الکس فورهمد و مایکل هندلسمن برای Kelman.Law نوشته شده است.

آیا کریپتو یک نوع اوراق بهادار است؟ چرا این سوال در سال ۲۰۲۵ همچنان مهم است

سوالی که آیا یک دارایی کریپتو به عنوان اوراق بهادار تلقی می‌شود یا خیر، سوالی است که همه کسانی که با دارایی‌های دیجیتال کار می‌کنند به احتمال زیاد با آن آشنا هستند. این سوال در کنفرانس‌های کریپتو، جلسات کنگره، سخنرانی‌های SEC، دادگاه‌ها و هزاران یادداشت حقوقی از زمان SEC v. W.J. Howey Co. به عنوان دکترینی برای فناوری‌های جدید پرسیده شده است.

اما در سال ۲۰۲۵، علی‌رغم سال‌ها فعالیت تنظیمی، چشم‌انداز ایالات متحده همچنان پراکنده است و پاسخ آن هنوز نامشخص است. دادگاه‌ها به طور فزاینده‌ای ایده را که توکن‌ها به طور ذاتی اوراق بهادار هستند، رد کرده‌اند و تفاوت‌هایی بین خود دارایی و زمینه فروش آن قائل شده‌اند. سایر احکام، اما، مسئولیت قرارداد سرمایه‌گذاری را در شرایطی بسیار دور از رویداد اولیه تولید توکن قرار داده‌اند – حتی سال‌ها بعد، مدت‌ها پس از تعیین نقاط عطف غیرمتمرکزی یا ویژگی‌های کاربردی معرفی شده.

در حالی که موضع SEC شیفت کرده است، ابهام باقی است. روش اجرای گسترده این آژانس از سال ۲۰۱۷ ایجاد یک فرض پیش‌فرض کرده است که تقریباً هر صدور توکن ممکن است قوانین اوراق بهادار را فعال کند.

با این حال، به تازگی نشانه‌های واضح‌تری از تناسب مشاهده می‌شود، تمایل بیشتر به مذاکره بر سر معافیت‌ها یا پارامترهای تسویه، و سیگنال‌های داخلی که نشان می‌دهد کارکنان اکنون بین طراحی توکن، توزیع توکن و اکوسیستم‌های توکن تمایز قائل می‌شوند، به‌طور کامل توضیح داده نشده بودند.

با این حال، راهنمایی رسمی هنوز وجود ندارد.

کنگره همچنان در حال بحث درباره قانون جامع دارایی دیجیتال است، اما هیچ لایحه‌ای با اجماع لازم برای پیشی گرفتن از قضات یا محدود کردن اختیارات SEC به تنهایی ظهور نکرده است. در حالی که قانون CLARITY همچنان در کنگره در حال پیشروی است، شرکت‌کنندگان در بازار با مجموعه‌ای از تفسیرهای اجرای فدرال، قوانین مدنی و یک نظام تنظیمی در حال تکامل روبرو هستند.

این سری مقالات هدف دارند تا روشن کنند که چه چیزی می‌تواند به صورت واقعی شناخته شود – و چه کاری می‌تواند به صورت دفاع‌پذیر انجام شود – در سال ۲۰۲۵. این مجموعه چارچوب حقوقی را مختصر بیان می‌کند، تحولات اخیر را برجسته می‌کند و مواردی که باید برای سازندگان، سرمایه‌گذاران و واسطه‌هایی که این محیط نامشخص را اداره می‌کنند، شناسایی می‌کند.

قسمت اول توضیح می‌دهد که چه زمانی قوانین اوراق بهادار به توکن‌ها اعمال می‌شود، با تمرکز بر مکانیسم‌ها و محدودیت‌های آزمون معروف Howey.

قسمت دوم افسانه و واقعیت توکن‌های کاربردی را توضیح خواهد داد.

قسمت سوم تراکنش‌های توکن را در تمامی اجزای آن تحلیل می‌کند، شامل زمانی که معاملات بازار ثانویه نتوانند آزمون Howey را رعایت کنند، اگر چه فروش‌های قبلی ممکن است رعایت کرده باشند.

قسمت چهارم به زمینه‌های خاص – پروتکل‌های دیفای، ترتیبات استیکینگ، ایردراپ‌ها، NFTها و مدل‌های ترکیبی – خواهد پرداخت، جایی که تست‌های سنتی تحت انتخاب‌های طراحی مدرن با چالش مواجه می‌شوند.

قسمت پنجم منظره تنظیمی متغیر را به پایان سال ۲۰۲۵ مورد بررسی قرار خواهد داد: الگوهای اجرای SEC، موقعیت CFTC و قوانین تعلیق‌شده.

قسمت ششم راهنمای تطابق عملی برای صرافی‌ها، صادرکنندگان توکن، توسعه‌دهندگان، DAOها، متولیان، شرکت‌های پرداخت و سایرین فعالیت‌ورزان در این فضا ارائه خواهد داد.

هدف این نیست که جایی که قطعیت نداریم، قطعیت ارائه دهیم؛ بلکه ترجمه دکترین، سوابق و عمل‌های نظارتی به گام‌های دفاع‌پذیر و مشخصی برای حرکت در چارچوب قوانین اوراق بهادار ایالات متحده به گونه‌ای که با چگونگی عملکرد اجرای قوانین و دادگاه‌ها در واقعیت هماهنگی داشته باشد.

به روز ماندن و تطابق با این منظره‌ای که دائماً در حال تغییر است، مهم‌تر از همیشه است. چه یک سرمایه‌گذار، کارآفرین یا یک کسب و کار دخیل در ارزهای دیجیتال باشید، تیم ما آماده کمک است. ما مشاوره حقوقی لازم برای راهنمایی این تحولات هیجان‌انگیز را ارائه می‌دهیم. اگر فکر می‌کنید می‌توانیم کمک کنیم، اینجا مشاوره‌ای برنامه‌ریزی کنید.