يتحدى مات هوغان، الرئيس التنفيذي للاستثمار في Bitwise، أطروحة «مساحة الكتل كسلعة»

مدير الاستثمار في Bitwise: لا نعرف بعد ماذا سيحدث عندما يتوسع الكريبتو إلى تريليونات

في منشور حديث على X، تحدّى مات هوغان السردية السائدة التي تقول إن مساحة الكتل في الطبقة الأولى تتصرف كبنية تحتية قابلة للاستبدال. وبينما لا تزال رسوم المعاملات منخفضة عبر الشبكات الكبرى، أشار إلى أن بيئة التسعير الحالية قد تعكس فائضًا في السعة — لا «تسليعًا» دائمًا.

وكتب هوغان: «توجد نظرة متزايدة في الكريبتو بأن مساحة الكتل في الطبقة الأولى سلعة. أتساءل إن كان ذلك خاطئًا».

وتابع:

«ستُسلَّع البنية التحتية إذا كانت سلعة. لكن هذا ليس السلوك الذي نراه فعليًا مع الطبقات الأولى الآن. بدلًا من ذلك، نرى أن الغالبية العظمى من البناء المؤسسي تتم على عدد قليل جدًا من السلاسل (إيثريوم، سولانا، إلخ) مع اهتمام شبه معدوم بالبناء على الطبقة الأولى العشرين من حيث الحجم».

وأضاف هوغان أن تفسيرًا أبسط هو أن الشبكات من الفئة العليا بنت ببساطة نطاقًا تردديًا أكبر مما يحتاجه السوق حاليًا. هذا الإفراط في البناء يبقي الرسوم قرب أدنى مستوياتها التاريخية. وقال: «السؤال الحقيقي هو ماذا يحدث عندما يتوسع الطلب مع نمو العملات المستقرة/الترميز/التمويل اللامركزي إلى تريليونات. لست متأكدًا أننا نعرف الإجابة بعد».

تقدم إيثريوم في RWAs

وفق معظم المقاييس، تهيمن إيثريوم على الأصول الواقعية المرمّزة (RWAs)، بما في ذلك سندات الخزانة الأمريكية، والائتمان الخاص، والصناديق المرمّزة. وتُقدّر بيانات RWA من rwa.xyz أن إيثريوم تمتلك نحو 60% إلى 70% من قيمة RWAs (باستثناء العملات المستقرة)، متقدمة بفارق كبير على المنافسين.

وتأتي سولانا وBNB Chain بعد ذلك بحصص أصغر لكنها مؤثرة، تُقدَّر عمومًا بين 10% و20% مجتمعَتين. أما شبكات الطبقة الأولى الأصغر فتستحوذ على نشاط مؤسسي ضئيل، غالبًا بسبب سيولة أضعف، وتكاملات أقل، ونظم بيئية للمطورين أضعف بكثير.

ويميل المُصدِرون المؤسسيون إلى تفضيل السلاسل ذات الأدوات الأعمق، والسجل الأمني الأقوى، والسيولة الأكثر ترسخًا. عمليًا، يعني ذلك إيثريوم أولًا، مع تنافس سولانا وBNB Chain على مجالات متخصصة بعينها.

لماذا تظل الرسوم منخفضة

تظل تكاليف المعاملات عبر السلاسل الكبرى معتدلة. غالبًا ما تتراوح رسوم إيثريوم بين بضعة سنتات وحوالي دولار، بحسب النشاط، بينما تعالج سولانا وBNB Chain المعاملات في كثير من الأحيان بأجزاء من السنت.

والسبب ليس بالضرورة كفاءة لا نهائية. بل إن السلاسل الكبرى وسّعت القدرة الاستيعابية عبر الترقيات واستراتيجيات التحجيم. فقد دفعت خارطة طريق إيثريوم المرتكزة على الـRollups جزءًا كبيرًا من النشاط إلى شبكات الطبقة الثانية (L2)، بينما زادت سولانا من الإنتاجية الخام وحسّنت التنفيذ. باختصار: عرض مساحة الكتل حاليًا يفوق الطلب.

هذا الاختلال يبقي الرسوم منخفضة. لكن إذا توسعت العملات المستقرة والتمويل اللامركزي (defi) بشكل كبير، فقد تتغير المعادلة.

العملات المستقرة وDeFi: تريليونات بحلول 2030؟

تمثل العملات المستقرة بالفعل أكثر من 300 مليار دولار من القيمة السوقية. وتشير عدة توقعات إلى أن هذا الرقم قد يقترب من 2 إلى 4 تريليونات دولار بحلول 2030، اعتمادًا على وضوح التنظيم واعتماد المؤسسات.

في الوقت نفسه، لا يزال إجمالي القيمة المقفلة (TVL) في DeFi أقل من مئة مليار اليوم، وتحديدًا 96.3 مليار دولار. وتتخيل التوقعات المتفائلة وصول القيمة المقفلة إلى 1 إلى 2 تريليون دولار لاحقًا هذا العقد، لا سيما إذا اندَمَجَت RWAs المرمّزة على نطاق واسع في أسواق رأس المال التقليدية.

إذا تحققت تلك التقديرات، فقد يتضاعف الطلب على مساحة الكتل. فزيادة حجم المعاملات، وارتفاع نشاط التسوية، وثِقَل أدوات الامتثال يمكن أن ترفع جميعها الحمل على الطبقات الأساسية. هذا السيناريو يتحدى فكرة أن سعة L1 ستظل دائمًا وفيرة ورخيصة.

تأثيرات الشبكة مقابل وفرة قابلة للتفريع

تكشف ردود الفعل على تعليقات هوغان عن انقسام واضح.

يرى فريق أن تأثيرات الشبكة حاسمة بالفعل. فالسيولة تتجمع حول السلاسل الرائدة. ويطوّر المطورون حيث يوجد المستخدمون. وتتبع المؤسسات عوامل الأمن، وقابلية التركيب (composability)، والألفة التنظيمية. ووفق هذا الرأي، قد تحافظ إيثريوم وعدد قليل من نظرائها على قدرة تسعيرية إذا اشتد الطلب.

ويؤكد فريق آخر أن مساحة الكتل بطبيعتها قابلة للتفريع وتنافسية. فإذا ارتفعت الرسوم بشكل ملحوظ على سلسلة ما، يمكن للمطورين الانتقال إلى بدائل أو نشر Rollups تقلل ازدحام الطبقة الأساسية. في هذا السيناريو، تظل مساحة الكتل وفيرة بنيويًا.

وتعقّد الـRollups المعادلة. فمن خلال نقل النشاط خارج الشبكات الرئيسية وتسويته في دفعات مضغوطة، فإنها تقلل الضغط المباشر على رسوم الطبقات الأساسية. وإذا حدث معظم النشاط الموجّه للمستهلك على شبكات الطبقة الثانية (L2)، فقد لا تتجسد ندرة L1 بالكامل أبدًا.

زاوية Chainlink

جادل أحد المعلقين على منشور هوغان في X بأن مستقبلًا متعدد السلاسل، موصولًا ببعضه عبر بروتوكولات التشغيل البيني، قد يحيد أصلًا جدل هيمنة L1. وأشار التعليق إلى أن المستخدمين قد لا يهتمون أي سلسلة تشغّل تطبيقًا ما — على غرار أن المشاهدين لا يتابعون أي مزود سحابي يدير خدمة بث.

وزعم الشخص نفسه أن المعايير وبنية التشغيل البيني قد تلتقط قيمة أكبر من أي طبقة أساسية منفردة.

وأقرّ هوغان بإمكانية ذلك، قائلًا:

«أعتقد أن هذا ممكن بالتأكيد. كما ذكرت، لست متأكدًا أننا نعرف بعد. وللعلم (FWIW)، أعتقد أن Chainlink يفوز في كلا العالمين — العالم المُسلَّع مع آلاف السلاسل الموصولة عبر CCIP أو العالم الذي تحكمه قلة (oligopoly) من طبقات L1 مختارة مع قدر من القوة التسعيرية. إنها تفوز فقط بطرق مختلفة».

سؤال مفتوح

في الوقت الحالي، تعكس حصة إيثريوم البالغة 60% من ترميز RWAs تفضيلًا مؤسسيًا واضحًا. وتواصل سولانا وBNB Chain التوسع، بينما تكافح طبقات L1 وL2 الأصغر لاكتساب أهمية. وتظل الرسوم منخفضة لأن السعة تفوق الاستخدام.

لكن إذا توسعت العملات المستقرة وDeFi إلى تريليونات، فقد يضيق توازن العرض والطلب. وما إذا كان ذلك سيؤدي إلى هيمنة راسخة للسلاسل الكبرى أو إلى توازن متعدد السلاسل شديد التنافسية يبقى غير مؤكد.

نقطة هوغان الأساسية ليست أن مساحة الكتل في L1 ستصبح نادرة. بل إن السوق لم يختبر الحدود بعد. وحتى يحدث ذلك، قد يكون وصف «السلعة» سابقًا لأوانه.

الأسئلة الشائعة ❓

• ما نسبة RWAs الموجودة على إيثريوم؟
  تمتلك إيثريوم حاليًا نحو 60% إلى 70% من ترميز الأصول الواقعية (باستثناء العملات المستقرة).
• لماذا لا تزال رسوم البلوكشين منخفضة؟
  بنت الشبكات الكبرى سعة فائضة من مساحة الكتل، ما أبقى تكاليف المعاملات منخفضة رغم نمو الاستخدام.
• ما حجم العملات المستقرة الذي يمكن أن تبلغه بحلول 2030؟
  تقدّر بعض التوقعات أن القيمة السوقية للعملات المستقرة قد تصل إلى 2 إلى 4 تريليونات دولار بحلول 2030.
• هل ستحافظ سلاسل L1 الكبرى على هيمنتها؟
  الآراء منقسمة بين تأثيرات شبكة قوية تُثبّت القادة ووفرة مساحة كتل قابلة للتفريع تُبقي المنافسة شديدة.