تمويل IREN بقيمة 3.65 مليار دولار: العميل هو الضمان

المنشور التالي من ضيف هو من BitcoinMiningStock.io، وهي منصة استخبارات للأسواق العامة تقدم بيانات عن الشركات المعرضة لتعدين البيتكوين والذكاء الاصطناعي واستراتيجيات الخزانة المشفرة. نُشر في الأصل في 3 يونيو 2026، بقلم سيندي فنغ.

إذا كنت تتابع أسهم تعدين البيتكوين منذ فترة، فربما لاحظت أن الشركات تميل إلى إصدار المزيد من الأسهم عندما تحتاج إلى السيولة، مما يؤدي إلى تقلص حصتك. لسنوات، أصبح هذا النمط هو القاعدة: تخفيف حصة المساهمين والمضي قدمًا.

هذا ما جعل الخطوة التمويلية الأخيرة لشركة IREN تلفت انتباهي. الشركة، التي تضع نفسها الآن في موقع مزود خدمات سحابية للذكاء الاصطناعي أكثر من كونها شركة تعدين بيتكوين، جمعت للتو 3.65 مليار دولار من الديون بتصنيف استثماري، دون إصدار سهم واحد جديد. اضطررت إلى قراءة الشروط مرتين. الطريقة أكثر إثارة للاهتمام من العنوان، وهي تخبرك الكثير عن أي من هذه الشركات يستحق بالفعل أن تمتلكه.

ما فعلته IREN بالفعل

في 1 يونيو، أبرمت IREN (NASDAQ: IREN) صفقة بقيمة 3.65 مليار دولار لشراء وحدات معالجة الرسومات (GPU) لعقدها الخاص بالسحابة الذكية مع Microsoft. الشروط مثيرة للاهتمام: تكلفة مركبة بنسبة 6.00٪، تم ترتيبها من قبل Goldman Sachs و J.P. Morgan، ومضمونة بوحدات معالجة الرسومات (GPUs) والنقد الذي التزمت Microsoft بدفعه.
ثم أصبح الأمر أفضل بالنسبة لشركة IREN. فقد قامت Microsoft أيضًا بدفع 1.94 مليار دولار مقدمًا من الفاتورة. وبين القرض والدفع المسبق، غطت الشركة حوالي 96% من تكلفة وحدات معالجة الرسومات البالغة 5.81 مليار دولار دون اللجوء إلى مواردها الخاصة، كل ذلك لخدمة عقد بقيمة 9.7 مليار دولار على مدى خمس سنوات.

تقول الإدارة إنها "حصلت على وحدات معالجة الرسومات (GPUs) مقابل لا شيء تقريبًا" وتشير إلى تكلفة إجمالية تبلغ 3.31٪، على الرغم من أنني أقرأ هذا الرقم بحذر. فهي تعامل الدفعة المسبقة من مايكروسوفت على أنها أموال مجانية، في حين أن الدفعة المسبقة هي في الواقع سلفة تسددها IREN لاحقًا في شكل حوسبة. تكلفة الاقتراض الحقيقية هي 6.00%. مما يطرح السؤال الحقيقي: كيف يمكن لشركة مثل هذه أن تقترض مليارات الدولارات بنسبة 6%، في حين أن القطاع قضى سنوات مستبعدًا تمامًا من أسواق الديون؟ الجواب هو التصنيف الائتماني.

كيف حصلت الصفقة على تصنيف استثماري

حصلت المنشأة على تصنيف A من قبل Fitch و A (منخفض) من قبل DBRS. التصنيف الائتماني هو ببساطة درجة تحدد مدى احتمالية سداد المقترض، وتستخدم كل وكالة تصنيفاتها الخاصة. وإليك كيفية ترتيب فئة "A":

أي تصنيف عند BBB (B أعلى) أو أعلى هو تصنيف استثماري. وأدنى من هذا المستوى، تعتبر الديون عالية العائد، أو ذات تصنيف مضارب. ويقع تصنيف A ضمن منطقة التصنيف الاستثماري.

الآن الجزء المهم. IREN، بصفتها شركة نامية، ليست قريبة من تصنيف A. لكن المقرضين لا يراهنون في الواقع على IREN. إنهم يراهنون على مايكروسوفت التي تحمل تصنيف ائتماني طويل الأجل AAA من وكالات التصنيف الكبرى. وهذا هو أقصى درجات الأمان التي يمكن أن يحصل عليها المقترض. نظرًا لأن الديون مضمونة بمدفوعات Microsoft التعاقدية، فقد تجاوزت الوكالات IREN والرقائق التي تتقادم بسرعة، وقامت بدلاً من ذلك بتقييم قوة وعد Microsoft. باختصار، اقترضت IREN مقابل الميزانية العمومية لـ Microsoft.

هذا التقييم الأقل بدرجة واحدة عن الكمال، أي A بدلاً من AAA الخاصة بمايكروسوفت، هو الثمن الذي تطلبه الوكالات مقابل ما لا يغطيه وعد مايكروسوفت: وحدات معالجة الرسومات (GPU) التي تفقد قيمتها بسرعة، واحتمال تعثر IREN في التسليم.

لماذا يفتح هذا التصنيف الباب أمام أرخص تمويل

لا يقتصر دور ختم التصنيف الاستثماري على المظهر الجيد فحسب. بل إنه يحدد من يُسمح له بالإقراض. السوق الذي استهدفته IREN هو السوق الذي تضع فيه شركات التأمين وصناديق التقاعد أموالها. فهي تمتلك مجمعات ضخمة طويلة الأجل لمواجهة المطالبات والمدفوعات المستقبلية، وترغب في دخل ثابت منخفض المخاطر، كما أن القواعد تمنعها إلى حد كبير من الاحتفاظ بأي شيء أقل من التصنيف الاستثماري.

تجاوز عتبة التصنيف الاستثماري وستفتح الباب أمام أعمق وأرخص رأس مال متاح. إذا فاتتك هذه الفرصة، فستبقى مع صناديق الائتمان الخاصة التي تتقاضى ما يقرب من رقمين، وهو المكان الذي كان فيه القطاع قبل عام. التصنيف هو الباب. ائتمان مايكروسوفت هو المفتاح.

IREN ليست الأولى

حصلت CoreWeave على تمويل GPU بدرجة استثمارية في مارس، وأبرمت صفقة مدعومة بـ 8.5 مليار دولار من GPU بتصنيف مماثل تقريبًا.

تصنيف IREN أعلى بدرجة واحدة، وهي تمتلك مراكز البيانات الخاصة بها بينما تستأجر CoreWeave معظمها. قد تتوقع أن يترجم ذلك إلى أموال أرخص. لكن هذا لم يحدث. فقد تم تسعير كلاهما بنفس الفارق تقريبًا، حوالي SOFR زائد 2.13٪ (SOFR هو معدل القياس السائد). كان من الجيد الحصول على ميزة التصنيف والمباني المملوكة. لكن ما أدى فعليًا إلى إتمام الصفقتين هو نفس الشيء: عميل يتمتع بجدارة ائتمانية كافية للحصول على تصنيف. هذا هو المفتاح. كل شيء آخر هو عامل فاصل.

خلاصة

إذن، ما الذي يجب أن يستخلصه مساهمو IREN من كل هذا؟

الجانب الإيجابي حقيقي. إن تمويل مشروع بناء بقيمة 5.81 مليار دولار بالديون ونقد العميل، بدلاً من إصدار أسهم جديدة، هو عكس النهج المعتاد في هذا القطاع. لا يوجد تخفيف، ورأس المال أرخص مما يمكن للشركة أن تجده في أي مكان آخر.

المشكلة هي الرافعة المالية. يقف حاملو الأسهم الآن خلف هؤلاء المقرضين، الذين يمتلكون الحق الأول في وحدات معالجة الرسومات (GPUs) ومدفوعات مايكروسوفت. إذا كان أداء ذلك العقد أقل من المتوقع، يتم سداد الديون قبل أن يرى المساهمون سنتاً واحداً.

ثم انظر إلى الصورة الأكبر، لأن القاعدة التي يضعها هذا الأمر أكبر من IREN. ما يحدد الآن أي من هذه الشركات يمكنها تمويل نفسها بتكلفة منخفضة ليس محفظة الميغاواط الخاصة بها. بل ما إذا كانت قد وقعت مع عميل يمكن أن يحمل تصنيفًا ائتمانيًا. تتمتع كل من TeraWulf و Cipher بدعم من Google من خلال Fluidstack (كما تتمتع Cipher بدعم من AWS)؛ وتسعى Applied Digital و Core Scientific و Hut 8 وراء نفس الهدف. احصل على عميل رئيسي ذي تصنيف استثماري، وستتمكن من الاقتراض مثل IREN. إذا فشلت في ذلك، فستستمر في بيع الأسهم من أجل البقاء.

ومع ذلك، ما زلت متشككًا بعض الشيء. تتقادم وحدات معالجة الرسومات (GPU) هذه في غضون ثلاث إلى خمس سنوات، في حين أن مدة الديون أطول، لذا تراهن الوكالات على أن العقود ستدوم لفترة أطول من الأجهزة. ويأتي جزء كبير من هذا الطلب من شركات التوسع الفائق التي تمول السعة التي تخطط لاستئجارها. حتى الآن، الأمر يسير على ما يرام. لكن السؤال الذي يجدر طرحه قبل شراء أي من هذه الأسهم هو السؤال الذي أجابت عليه IREN للتو: من هم عملاؤها، وما مدى جودة ائتمانهم؟