تجاوزت حالات التخلف عن سداد القروض الخاصة نسبة 9.2% في ظل معاناة سوق تبلغ قيمته 1.8 تريليون دولار من ضغوط السيولة

ارتفاع معدلات التخلف عن السداد في الائتمان الخاص مع نمو السوق إلى 1.8 تريليون دولار

أفادت وكالة فيتش للتصنيف الائتماني أن معدل التخلف عن السداد في تصنيفاتها الخاضعة للمراقبة الخاصة (PMR) بلغ 9.2% لعام 2025 بأكمله، مسجلاً ارتفاعاً حاداً من 8.1% في العام السابق ومتجاوزاً ذروة القروض المصرفية التي يُشار إليها عادةً منذ الأزمة المالية العالمية.

وقد انتشر هذا الرقم بسرعة في الأوساط المالية، مدعومًا بالرسوم البيانية التي انتشرت على نطاق واسع والتعليقات السوقية التي تشير إلى الحجم الهائل لقطاع الائتمان الخاص — الذي تقدر أصوله المدارة حاليًا بنحو 1.8 تريليون دولار.

يتضمن الائتمان الخاص، الذي يوصف غالبًا بالإقراض المباشر، مؤسسات غير مصرفية تقدم قروضًا لشركات السوق المتوسطة. عادةً ما يقل EBITDA لهؤلاء المقترضين عن 100 مليون دولار ويعتمدون على التمويل من أجل عمليات الاستحواذ أو إعادة التمويل أو التوسع — وهو مجال متخصص تراجعت عنه البنوك إلى حد كبير بعد تشديد اللوائح التنظيمية بعد عام 2008.

وقد فتح هذا الانسحاب الباب أمام مديري الأصول مثل Blackstone وApollo وAres وKKR لبناء أعمال إقراض مترامية الأطراف. وما بدأ كحل بديل تطور ليصبح أحد أسرع قطاعات التمويل الحديث نموًا.

لكن النمو جاء مع بعض التنازلات.

تُظهر بيانات فيتش أن حالات التخلف عن السداد تركزت بين المقترضين الأصغر حجمًا، حيث سجلت الشركات التي تحقق أرباحًا قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء (EBITDA) بقيمة 25 مليون دولار أو أقل معدل تخلف عن السداد بنسبة 15.8٪، مقارنة بـ 4٪ فقط للمصدرين الأكبر حجمًا. والسبب وراء ذلك ليس غامضًا: فقد أدت أسعار الفائدة المرتفعة إلى ارتفاع تكلفة الديون ذات السعر المتغير بشكل كبير، مما ضغط على الشركات ذات الهوامش الأقل.
ومع ذلك، فإن الرقم الرئيسي يأتي مع تحذير مهم — فالخسائر لا تزال محدودة نسبيًا.

في كثير من الحالات، اختار المقرضون المرونة بدلاً من القوة. فبدلاً من دفع الشركات إلى الإفلاس، غالباً ما يقوم مديرو الائتمان الخاص بتمديد آجال الاستحقاق، أو السماح بفوائد الدفع العيني (PIK)، أو إعادة هيكلة الشروط. وجدت فيتش أن معظم الحالات التي تم حلها في عام 2025 حققت استردادات قريبة من القيمة الاسمية، مع خسائر متواضعة فقط في حالات قليلة.

هذا التمييز مهم. قد تكون حالات التخلف عن السداد في ارتفاع، لكنها لا تترجم إلى نوع الخسائر الواسعة النطاق التي تكبدها المقرضون خلال الأزمة المالية. ومع ذلك، هناك مسألة أخرى يصعب التعامل معها: السيولة.
نفس السوق الذي نما إلى 1.8 تريليون دولار يعمل بقدرة تداول ثانوية محدودة — تقدر بنحو 100 مليار دولار — مما يخلق تباينًا بنسبة 18 إلى 1 تقريبًا بين الأصول والسيولة.

من الناحية العملية، يعني ذلك أن المستثمرين لا يمكنهم الخروج بسهولة من مراكزهم إذا تغيرت المعنويات.
وقد بدأت هذه التوترات تظهر بالفعل. فقد واجهت عدة صناديق ائتمان خاصة كبيرة ضغوطًا للاسترداد في أوائل عام 2026، مما دفع بعض المديرين إلى تقييد عمليات السحب أو ضخ رأس المال لتثبيت التدفقات. كما تم تداول شركات تطوير الأعمال (BDCs) المتداولة علنًا، والتي توفر نافذة على القطاع، بخصومات ملحوظة مقارنة بقيم أصولها الأساسية.

وكما نقلت بلومبرغ، في بودكاست حديث، أكد لطفي كاروي، محلل استراتيجيات الائتمان متعدد الأصول في Pimco:

"الدرس الكبير المستفاد من كل هذا هو أنه، من وجهة نظر المستثمر، يمثل هذا الأمر نوعًا من لحظة الاستيقاظ."

يصبح هذا التباين مهمًا بشكل خاص مع توسع الائتمان الخاص خارج المحافظ المؤسسية إلى قنوات الثروة. قد تعد الصناديق شبه السائلة — التي غالبًا ما يتم تسويقها بميزات استرداد دورية — بإمكانية الوصول، لكن القروض الأساسية تظل غير سائلة بشكل مستمر.

في الوقت الحالي، النظام صامد. لا توجد علامات فورية على نوع الضغط النظامي الذي ميز عام 2008، كما أن البنوك أقل تعرضًا مباشرًا لهذا القطاع. وفي الوقت نفسه، هناك مجموعة متزايدة من رأس المال المخصص للديون المتعثرة تنتظر على الهامش، مستعدة لشراء الأصول المتعثرة إذا ساءت الظروف.

وبالنظر إلى المستقبل، فإن المتغيرات الرئيسية مألوفة: أسعار الفائدة، والنمو الاقتصادي، وشروط إعادة التمويل. وقد تدفع فترة طويلة من ارتفاع تكاليف الاقتراض المزيد من الشركات نحو إعادة الهيكلة، لا سيما مع تراكم استحقاقات الديون في عامي 2026 و2027.

وفي الوقت نفسه، تظل توقعات القطاع متفائلة. وتشير بعض التوقعات إلى أن حجم الائتمان الخاص قد يتضاعف مرة أخرى بحلول نهاية العقد، مدفوعًا بالطلب المستمر على العائد والتمويل المرن.

ومع ذلك، فإن هذا التفاؤل يأتي الآن مع حافة أكثر حدة.

فحالات التخلف عن السداد آخذة في الارتفاع، والسيولة محدودة، ووهم الخروج السهل من الأزمة يخضع للاختبار في الوقت الفعلي — وهو ما يذكرنا بأن حتى أكثر جوانب التمويل تعقيدًا لا تزال تخضع لقوانين الرياضيات الأساسية.

الأسئلة الشائعة 🔎

• ما هو الائتمان الخاص؟
  يشير الائتمان الخاص إلى القروض التي يقدمها مقرضون غير بنكيين للشركات، غالبًا خارج أسواق الديون العامة التقليدية.
• لماذا ترتفع حالات التخلف عن السداد في الائتمان الخاص؟
  أدى ارتفاع أسعار الفائدة إلى زيادة تكاليف الاقتراض، مما ضغط على الشركات الصغيرة التي لديها ديون بأسعار فائدة متغيرة.
• هل يخسر المستثمرون أموالهم بسبب حالات التخلف عن السداد هذه؟
  كانت الخسائر محدودة حتى الآن بسبب إعادة هيكلة القروض ومعدلات الاسترداد المرتفعة.
• ما هو عدم التوافق في السيولة في الائتمان الخاص؟
  يشير إلى الفجوة بين حيازات الأصول الكبيرة وقدرة السوق الثانوية الصغيرة نسبياً على بيع تلك القروض.